华安证券-志邦家居-603801-衣柜占比达30%，经营性现金流高增，2020表现靓丽-210323

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？事件：志邦家居发布2020年年报，Q4收入利润大增，全年实现较快增长。

公司发布2020年年报，全年实现收入38.4亿元，同比增长29.65%，实现归母净利润3.95亿元，同比增长20.04%，实现扣非净利润3.59亿元，同比增加25.77%。

对应2020年Q4营业收入同比增长46.21%，净利润同比增长104.93%，扣非净利润同比增长110.04%。

综合毛利率平稳波动，衣柜收入占比达30%后单品毛利率有望持续提升。

公司2020年实现综合毛利率38.9%，较去年同期下降了0.3个pct。

其中橱柜业务毛利率41.8%，较去年同期下降了0.59个pct；衣柜业务毛利率33.4%，较去年同期增加了1.8个pct；木门业务毛利率15.98%，较去年同期增加了19.60个pct。

2020年厨衣木收入占比分别为65.1%/29.7%/1.1%。

秉承成本领先战略，伴随衣柜业务的放量和木门等新业务的增长，公司新业务的毛利率仍有较大提升空间。

今年原材料价格的上涨有望通过新业务的毛利率提升弥补。

期间费用率保持平稳，研发投入高增。

在股权激励以及年初应对疫情采取的三个月出厂价直降的背景下，公司2020年期间费用率26.25%，较去年同期略增加0.7个pct。

其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率为14.93%/11.24%/0.08%/5.88%，较去年同期分别-0.69%/+1.03%/+0.36%/+1.34%。

2020年公司实现研发费用投入2.26亿元，研发投入高增主要用于新业务产品线的研发以及研发团队的扩充。

公司目前共有研发人员690人，占总人数比例17.7%。

合同负债同增42.15%，经营活动产生的现金流量净额同增88.47%。

公司2020年末合同负债达4.66亿元，同比增长42.15%，主要系预收账款增长所致。

预示着2020年零售的改善以及2021Q1订单的持续增长。

2020年末经营活动产生的现金流量净额6.49亿元，同比增长88.47%，主要系零售渠道回暖预收账款增加以及大宗业务风险控制所致。

2020年，公司经销/大宗/直营渠道的收入分别同比增长14.4%/84%/27%，经销和大宗的收入占比分别为61%/32%，未来大宗业务的收入占比有望控制在40%以内。

投资建议。

志邦自98年创立以来，经过多年深耕，厨柜销量位居全国第二。

公司自2010年布局大宗业务，过去四年该业务复合增长率高达48%。

2015年起打造衣柜业务，过去四年复合增长率高达88%。

公司上下利益一致，重视不同层次的团队建设，分权和分享的文化独特。

团队合力是未来三年业绩增长的核心动力。

持续推荐，维持“买入”评级。

预计公司2021-2023年分别实现营收51.65/68.85/89.71亿元，同比增长34.5%/33.3%/30.3%，实现归母净利润4.87/6.50/8.43亿元，同比增长23.1%/33.6%/29.6%。

2021年3月22日收盘价58元对应PE为26.62X，继续推荐。

风险提示。

地产销售及竣工回暖不达预期，渠道扩张速度不达预期。