兴业证券-招金矿业-1818.HK-金价反弹，成长性优选-211121

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安全生产扰动了前三季度产量，基本面已见底，四季度有望恢复正常生产。

受山东安全整治影响，招金矿业前三季度产量远低于去年同期水平，前九个月营收53.63亿元，同比下降7.6%，净利润同比大幅下降96.1%至3492万元。

进入十月后，招金矿业的矿山生产逐步好转，基本面已迎来拐点。

未来5年，产量有翻倍空间，确定性高。

海域金矿（上市公司权益占比63.8%）于今年7月拿到开采许可证，拿到“三同时证”后可进行大规模基建工作，该矿设计规模为采选12,000吨/日，资源储量达470.47吨，平均品位4.30克/吨，具备“储量大、成本低”的优点。

我们预计该矿自22年-26年逐步达产，达产产量16t/年，较公司在产金矿的产量有翻倍空间。

预计公司21年自产金产量约10吨，22年15吨，23年18吨，26年产量将达到34吨，归属于招金的权益产量为29吨，22-26年权益产量CAGR=17%。

烟台市矿山整合，潜在并购机会浮现。

年初的安全事故使得山东省加大整改力度，制定《非煤矿山安全专项整治三年行动实施方案》；烟台市出台《烟台市清理整顿非煤矿山工作方案》，对市内非煤矿山企业实施分类施策、综合整治，以“提升一批、整合一批、关停一批”作为核心任务，将一并推动非煤矿山整治与产业转型升级，加快矿山优化整合。

招金矿业作为当地龙头企业，有潜在并购机会。

我们的观点：正如我们在10.31外发报告《黄金有望迎来战术性机会》中的判断，Taper靴子落地，黄金正迎来一段战术性机会。

参考以往美联储“缩表”或“加息”规律，黄金往往在靴子落地后有一段像样的反弹，反弹幅度15-30%，持续时间1个季度-大半年。

目前，市场预期2022年不加息的概率仅有3.7%，加息1次的概率是17%，加息2次的概率是30%，加息3次的概率是29%。

若美国经济下行并引发美联储加息推迟，黄金的反弹幅度会更乐观。

黄金股敏锐度更高，弹性更大。

根据我们的敏感性分析，金价反弹1%，黄金股的EPS增厚3-5%。

优选招金矿业，公司当下仍处于深度低估状态，EV企业价值/资源量仅为同行的1/3，金价反弹和海域金矿的释放将是估值修复的催化剂。

我们看好半年以上维度的金价反弹，预计2021-2023年金价中枢分别是375/410/378元/克，自产金权益产量分别是10/15/17吨，海域金矿品位高，投产后将拉低公司克金综合成本。

综上，我们预计公司2021-2023E归母净利润分别为3.6/9.6/8.3亿元；在378元/克的金价假设下，26年海域达产后，公司归母净利润将达到25亿元左右，22-26年CAGR=27%。

目标价上调至12.5港元，维持“买入”评级。

风险提示：黄金价格波动风险、矿山投产不及预期、安全事故及环保风险。