中信证券-粤丰环保-1381.HK-2020年年报点评：业绩符合预期，成长驶入快车道-210324

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2020年公司业绩高增符合预期，产能扩张是主要推动力；公司全国性扩张进展顺利，储备项目丰富助力公司2021年新投产焚烧产能约1万吨，后续成长仍有较强保障；公司估值安全边际突出，2020年经过会计还原后的经营活动现金流净额高达12.96亿港元。

维持公司“买入”评级，目标价为4.80港元。

EPS0.43港元，符合预期。

公司2020年实现收入49.88亿港元，同比增长26.2%；实现归母净利润10.54亿港元，同比增长18.1%；折算每股基本盈利43.4港仙。

此外，全年合计共派息每股8.6港仙。

全年业绩高增符合预期，增长主要由新项目大量投产带动的建设及运营和收入高增推动。

产能迎来释放周期，储备项目丰富助力中期成长动力充沛。

公司全年共投产焚烧发电产能0.72万吨，截止2020年底的垃圾焚烧投运规模已增至2.31万吨，处理能力增长带动全年生活垃圾处理量同比增长21.3%至717万吨，推动公司运运营收入增长明显。

公司全年综合毛利率略微下跌1个百分点至31%，主要原因是毛利率相对较低的建造收入占比提升。

公司在手储备项目丰富，目前在手项目总规模超过5万吨，为后期业绩持续快速增长提供坚实保障，我们预计公司2021年新投焚烧项目产能约1万吨。

业绩成长高速高质，估值安全边际突出。

多年来公司确认的建造毛利率均为相对较低的16.7%，同时公司运营项目高质，使得公司业绩以有现金流入的运营利润为主。

我们预计2021~2023年，公司剔除建造业务影响后的毛利分别为14.8/18.9/20.8亿港元，仍将延续前期良好的高质量快速成长势头。

剔除建造影响后，公司2020年调整后净利润及调整后经营活动现金流净额分别为12.96亿港元，从市值/经营现金流角度看，公司具有明显估值优势。

风险因素：在建项目进度不及预期、焚烧发电补贴政策调整、政府支付能力下降等投资建议：小幅下调公司工程收入预测并相应将公司2021~2022年EPS预测分别为0.53/0.60港元（原0.55/0.62港元），新增2023年EPS预测0.62港元，现价对应PE为7/6/6倍。

考虑公司历史及可比公司估值，给予2021年9倍目标P/E，目标价为4.80港元。

公司成长突出且高质，估值安全边际明显，维持“买入”评级。