信达证券-颐海国际-1579.HK-关联方弱复苏，第三方持续增长-210324

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[Table_S事件：公司ummar2021y]年3月23日发布2020年全年业绩公告，2020年实现营业收入53.6亿元，同比增长25.2%；实现归母净利润8.85亿元，同比增长23.2%。

其中，2H20实现营业收入31.42亿元，同比增长19.65%；实现归母净利润4.86亿元，同比增长8.5%。

点评：关联方业务弱复苏，第三方业务保持较高增速。

2H20关联方业务实现收入9.25亿元，同比下滑3.1%，但增速较1H20提升26.5pct。

20年去年关联方业务实现收入14.2亿元，同比下滑14.4%。

海底捞20H1/H2新增门店为167/363家，下半年新开店明显加快。

随着餐饮市场逐步恢复，海底捞翻台率略有提升，全年平均翻台率3.5次/天，较上半年提升0.2次/天。

2H20第三方业务实现收入22.18亿元，同比增长32.6%。

下半年疫情受到控制，第三方业务收入增速环比下滑明显，但仍然保持30%以上的较高增速。

分产品来看，20年火锅调味料/中式复合调味料/方便速食分别贡献收入31.9亿元/5.3亿元/15.4亿元，同比增长13.4%/34.3%/54.2%，占比分别为59.5%/9.9%/28.7%。

第三方业务占比提升拉升整体毛利率。

20年第三方业务占比为73.4%，同比上升12.3pct；毛利率为39.0%，同比上升0.7pct。

高毛利率的第三方业务占比提升拉升整体毛利率。

20年销售费用率为10.5%，同比提升1.5pct；管理费用率为5.2%，同比下降1.0pct；归母净利率为16.5%，同比下降0.3pct。

20年毛销差为28.5%，同比下降0.9pct，预计由于关联方降价、试吃推广活动及广宣物料投入导致促销费用增加。

管理机制持续变革，经销渠道不断拓展。

20年公司重组销售“合伙人”及产品研发等员工为30多个区域团队。

“区域长”负责管理培训、人员招聘、销量跟进、利润管控等工作，有效激发区域性产品机会，提升营销费用效率。

20年公司重点开拓县级市渠道，夯实现有强势单品销售，增加售点上架产品数量。

公司推行产品项目制，激发内部创造活力，产品品类不断推陈出新。

20年公司上市新品共51个，其中火锅调味料/中式复合调味料/方便速食分别为23/13/15个。

复合调味品为高成长赛道，公司品牌力强、机制灵活以及渠道优势明显，市占率有望进一步提升。

短期内关联方业务拖累公司增长，但随着公司管理机制不断优化改进，销售激励、渠道建设、新品研发逐步加强，长期看第三方业务仍会快速发展。

预计21-23年营业收入分别为77.8/103.43/133.72亿元，对应增速45%/33%/29%；归母净利润分别为11.81/15.56/19.88亿元，对应增速33%/32%/28%；维持“买入”评级。

风险因素：餐饮增长不及预期；原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；行业竞争加剧。