国信证券（香港）-中粮家佳康-1610.HK-20年业绩点评：生猪养殖板块业绩爆发，估值显著低于同行-210319

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中粮家佳康公布2020年度业绩：收入189.2亿元人民币（下同），略超我们预期；归母净利润28.8亿元（生物公允值调整前），不及我们预期，这主要是由于肉类进口业务于下半年意外再次出现存货减值（受去年下半年于进口冻肉检测出新冠病毒影响）。

每股基本盈利0.738元人民币（生物公允值调整前），全年每股派息0.324hkd，派息比率接近40%。

基于非洲猪瘟疫情反复，行业整体供应仍偏紧，我们认为2021年猪肉价格可能不会下降太快，加上中粮家佳康今年生猪出栏目标较去年翻倍，我们对今年业绩预期维持乐观，上调目标价至6.77hkd，对应6x2021预测PE。

2020年生猪养殖板块业绩爆发，2021年猪价可能维持较高位震荡2020年公司生猪出栏量204.6万头，同比增长3.1%。

商品大猪销售均价32.33元/公斤，同比大增100.1%。

生猪养殖分部收入54.65亿元，同比增123%；生猪养殖分部经营利润38.77亿元，同比大增13倍，分部经营利润率71%，为近五年最高，较2019年提升近60个百分点，2020年公司商品大猪完全养殖成本约15元/公斤，由于疫情防控水平较高，自繁自养模式，且仔猪全部为自供，在行业中成本优势明显。

2020年公司商品大猪头均利润约1900元，处于行业领先水平。

自去年10月起中国部分地区非洲猪瘟疫情有所反复，且出现了新的变异病毒，非洲猪瘟防控可能是行业在较长时期需要面对的问题，因此疫情防控能力强的养猪大企继续在扩张产能，而中小养殖散户在产能扩张方面继续谨慎。

行业集中度向风险承担能力强的大企业倾斜。

生猪整体供应在今年可能依然偏紧，不像之前行业普遍预期的到10月份供应大幅好转。

因此今年猪价依然可能维持在较高价位震荡。

公司今年生猪出栏目标维持400万头不变，养殖板块利润可继续乐观。

其他几个业务板块今年经营利润率有望回升生鲜猪肉业务板块，公司继续发力品牌盒装肉，2020年品牌盒装猪肉销量同比增长32.2%，占生鲜猪肉销售收入比重提升至38.9%。

盒装肉毛利率显著高于非品牌生鲜猪肉，且价格受猪周期价格波动影响较小。

肉类进口业务去年受疫情影响分部经营亏损5.35亿元人民币，今年将提高锁单比例，控制行情波动风险。

盈利预测及投资建议我们对公司今年业绩保持乐观，公司目前股价对应3.9x2021年预测PE，较A股生猪养殖同行明显低估，较生鲜猪肉食品生产商万州国际也是明显低估。

我们认为中粮家佳康的估值仍处于低位，向上修复仍有空间。

上调目标价至6.77HKD，对应6x2021年预测PE。

风险提示非洲猪瘟疫情导致生猪出栏量不及预期猪肉价格较快下跌饲料价格上涨超预期，影响养殖业务利润新冠疫情对公司肉类进口业务影响较预期大。