天风证券-众安在线-6060.HK-综合成本率持续改善，自有平台用户运营成效初显-210324

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整体业绩：归母净利润实现5.5亿，近年首次扭亏为盈。

H2净利润0.6亿元。

其中保险业务净利润9.9亿，科技、银行分别亏损3.7亿、3.0亿。

保险业务：保费同比+14.2%至167亿，整体综合成本率-10.8pct.至102.5%，较H1亦继续改善，承保亏损收窄至-4亿。

1）健康生态：总保费同比+37.4%至66亿，其中H2同比+4.8%，下半年增速放缓，预计一方面源于健康团险业务压缩（全年个人业务同比+41%），另一方面源于下半年费用投入放缓，全年推广及营销费用同比+201%，下半年同比+81%相较于上半年+884%显著降速。

赔付率同比-11.2pct.至41.8%，预计主要源于团险压降所致的结构优化、以及暖哇科技减损控赔，目前生态用户平均年龄仅35岁，出险率有望继续维持低位。

渠道费用率同比+6.1pct.至26.9%，预计源于获客成本提升所致，全年自有平台保费占比+9pct.至32%。

预计2021年公司将继续加大自有平台获客，打造品牌力。

全年健康生态个险付费客户数1400万人，同比+17%，生态被保客户2390万。

个险ARPU值同比+16.8%至453元。

公司互联网医疗服务布局逐步推进，目前连接2000+医生，平均5年以上经验；通过深度用户运营提升留存，目前自有平台的尊享系列续保率81%、人均ARPU值708元，显著高于非自有平台的74%、335元。

2）数字生活生态：总保费同比+25%至63亿。

该项为原生活消费生态及航旅生态合并。

其中退运险同比+25%至38亿，占比60%；航空意外险预计持续压降；宠物险、手机碎屏险等创新险种业务收入占比从4%迅速提升至16%。

预计2021年宠物险将成为重要增量。

3）消费金融生态：总保费同比-30%至22亿，公司主动提升风控门槛、压缩业务规模，赔付率逆势-33.7pct.至63.3%，渠道费用率-1.6pct.至10.4%。

4）汽车生态：总保费+5.1%至13亿，在车险综合改革导致车均保费下降的行业趋势下逆势增长。

生态赔付率小幅提升1pct.至55.7%，渠道费用率-3.1pct.至22.6%，与行业趋势保持一致。

投资端：总投资收益率5.7%，同比-3.9pct.；净投资收益率3.5%，同比-1.5pct.。

收益率下滑预计源于投资资产增长较快所致（年末同比+62%至324亿）。

科技输出：科技输出收入同比+35.4%至3.7亿元，其中H2收入2.5亿，同比+48%，相较H1显著加速。

全年服务保险客户75家，较去年新增39家，其中核心系统15家（年合同大于1000万）、中台产品/营销增长系列11家（合同100-1000万）、展业工具及可视化回溯系统49家（年合同约100万）。

客户次年复购率达75%，预计成熟产品矩阵将推动收入持续增长。

虚拟银行及寿险：全年亏损3亿，预计源于开业前期投入较大，但规模增长较快，年末银行用户数超22万，吸收个人存款超60亿港币，发放个人贷款6.5亿港币。

此外，众安人寿新增保单按月同比超+35%，年初众安银行获批保险代理牌照，预计后续协同效应有望显现。

投资建议：健康险赔付率下降、且自有平台续保率及ARPU值显著高于非自有平台，用户运营成效初显；今年公司将加大费用投入建设品牌和服务，预计业务规模进一步增长；调整公司2021-2023年营业收入254亿/315亿/381亿（2021-2022前值236亿/321亿），同比+37%、+24%、+21%；归母净利润4.9亿/6.3亿/8.4亿（2021-2022前值3.2亿/5.6亿），同比-12%、+30%、+32%。

看好后续通过健康生态提升用户粘性，长期摊薄获客成本、降低费用率。

此外，海外业务及科技输出有望长期带来增量，维持“买入”评级。

风险提示：自有平台用户数量增长不及预期；费用投入加大导致利润表现不及预期；资本市场大幅波动。