华西证券-中粮包装-0906.HK-业绩创历史新高，金属包装龙头韧性十足-210324

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事件概述中粮包装发布2020年年报，2020年公司实现主营业务收入73.45亿元人民币，同比+0.8%；归母净利润3.89亿元人民币，同比+28.9%。

全年公司紧抓疫情防控及生产经营两大重点，经营业绩逆势而上，业绩创历史新高。

此外，公司拟派发末期股息每股人民币0.092元（相等于11.0港仙）及末期特别股息每股人民币0.056元（相等于6.7港仙）。

分析判断:收入端：业绩持续恢复，马口铁包装业务表现良好。

分品类看，2020年马口铁/铝制/塑胶包装业务分别实现收入36.60/31.07/5.78亿元人民币，同比增速分别为+8.0%/-6.1%/-1.8%。

其中，1）铝制包装：一季度受疫情冲击影响较大，随着疫情的缓解，二季度以来业绩持续恢复，2020年两片罐/单片罐收入分别为29.48/1.59亿元人民币，同比分别-6.3%/-2.5%。

中长期看，消费习惯改变促使新生代消费品类不断扩容，且疫情助推罐化率加速提升，行业供需格局持续改善。

2）马口铁包装：20年产品变现分化，其中奶粉罐、气雾罐等需求强劲，钢桶、金属盖、方圆罐稳步增长。

分品类看，钢桶/奶粉罐/气雾罐/金属盖/三片罐/方圆罐/印涂铁收入分别为9.58/6.78/4.82/5.37/1.82/2.64/3.05亿元人民币，同比增速分别为+8.6%/+15.1%/+25.5%/+9.1%/-44.7%/+10.0%/+24.5%。

除三片罐外，马口铁各细分品类全年均录得正增长。

3）塑胶包装：20年公司洗手液、消毒液等消毒杀菌类产品包装表现亮眼，此外，积极开发大客户，成功进入联合利华供应体系，全年塑胶包装收入同比略下降1.8%。

盈利端：产品结构优化&降本增效，盈利能力持续提升。

2020年公司毛利率、净利率分别为15.84%、5.35%，同比分别+0.78pct、+1.16pct，盈利能力稳步提升，分业务看，2020年公司马口铁/铝制/塑胶包装业务毛利率分别为14.5%/17.1%/17.2%，同比分别+0.5pct/+0.6pct/+3.8pct，主要业务毛利率同比均有不同程度的提升，主要为：1）优化产品结构，公司顺应差异化罐型趋势及小众产品市场新趋势，加快产品结构升级以及在全国重点区域布局，有效实现多罐型切换和高效率生产；2）加强降本增效，公司精准把握塑料粒子采购价格，成本优势明显。

期间费用方面，2020年公司期间费用率为10.38%，同比-0.18pct，费用管控良好，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.39%/4.64%/1.35%，同比分别+0.07pct/+0.26pct/-0.51pct，财务费用下降主要得益于公司杠杆率的下降。

现金流充裕，全年派发股息大幅提升。

公司现金流充裕，2020年公司经营活动产生的现金净额为9.67亿元，同比+78.84%，经营活动现金流大幅提升，主要得益于公司销售规模及盈利能力的提升以及清远加多宝草本的股权回购款全部收回。

2020年，公司已收回加多宝回购清远加多宝草本的全数代价人民币15.05亿元，以及第一期和第二期承诺分红合计人民币5亿元，与加多宝的纠纷的仲裁已按回购协议约定撤回及终止。

公司与加多宝纠纷的顺利解决，带来现金流的大幅提升，除中期派发股息外，公司拟派发末期股息每股人民币0.092元（约11.0港仙）及末期特别股息每股人民币0.056元（约6.7港仙），全年合计拟派发股息31.1港仙/股，同比+122.9%。

两片罐行业竞争格局持续改善，市场份额向龙头企业集中。

两片罐行业供需趋于平衡，行业竞争格局持续改善。

需求方面，受益于我国对绿色低碳循环的持续推行，啤酒罐化率提升，此外年轻群体逐渐成为消费主力，多元化、便捷、健康等饮料产品需求逐渐向上，细分赛道兴起，带来需求端的持续增长。

供给方面，疫情加速行业集中度提升，中粮包装等龙头企业凭借自身供应链、产能协调等优势，快速实现复工复产，保证稳定供应，多罐型、异型罐产品丰富，市场份额进一步得以扩大。

公司产能布局持续推进，目前已启动天津和武汉二线布局，成都和福建产线提速，并在昆明新建工厂，进一步提升西南市龇荻睿比利时项目随着海外疫情逐渐平稳，加快核心客户认证；客户方面，深度绑定战略客户，2020年公司成功进入联合利华供应体系，继续以“厂中厂”模式贴身服务，战略客户占比逐年提升，进一步提升公司业绩。

投资建议公司是金属包装龙头，20年在疫情背景下，公司及时调整，收入及利润均创历史新高，业绩表现超预期。

暂不考虑加多宝赔款，考虑到公司业绩恢复超预期，调整此前盈利预测，2021-2022年公司收入分别由85.40、91.20亿元调整至83.61、93.63亿元人民币，归母净利润分别由3.76、4.25亿元人民币上调至4.32、4.99亿元人民币，且预计2023年公司收入、归母净利润分别为103.27、5.63亿元，按照3月24日港币兑人民币中间价计算，对应PE分别为9倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。

风险提示原材料价格大幅上涨风险；啤酒罐化率提升不及预期；客户拓展不及预期。