中信证券-海底捞-6862.HK-2020年年报点评：逆势加速展店，低线拉动修复-210325

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　　核心观点
　　 2020年收入增长7.8%，归母净利3.09亿元，好于盈利预督。下半年公司开店进一步提速,全年新开544间海底捞餐厅，整体翻台率3.5，下半年翻台率修复至同比75%左右。疫情爆发对餐饮企业短期冲击直接。但不改长期趋势。公司强有力的品牌影响力和经营实力。将支撑公司持续稳健增长。维持“增持”评级。
　　疫情影响明显但好于盈利预警。2020年公司收入286.14亿元/+7.8%，其中海底捞/其他餐厅/外卖/调味品食材分别274.34/0.21/7.18/4.21亿元，同比+7.2%/-2.6%/+60.0%/-14.9%;归母净利润3.09亿元/-86.8%、其中汇兑损失2.35亿元，优于此前2.35亿元净利润的盈利预警。其中20H2公司收入188.54亿元/+26.9%，归母净利润12.74亿元/-11.1%。20H2主要经营成本占收入的比重分别为原材料42.0%(-0.6pct）/员工成本29.7%(+0.5pct)/租金成本0.8%(-0.2pct)/折旧摊销9.2%(+2.1pcts）/水电开支3.3% (+0.1pct)，经营利润率11.5%(-1.9pcts)、相比上半年-2.3%的经营利润率如期转正。
　　2020H2开店大幅超预期。低线表现更优。2020年共新开544间海底捞餐厅，关闭14间，净开530间(大陆489间，大陆以外41间)，截至2020年末餐厅总数达1298间(大陆1205间，大陆以外93间)。其中下半年逆市快速扩张，新开371间海底捞餐厅。同店方面，分区域看一线/二线/三线及以下/海外平均日销售额分别同比降低23.3%/16.9%/10.3%/26.0%，翻台率分别同比减少1.2/1.0/0.6/1.0次/天至3.7/4.1/4.3/3.0次/天，低线城市延续上半年引领修复趋势。2020年整体翻台率从4.8降至3.5，其中新开餐厅从4.1降至2.8、现有餐厅从4.9降至3.7，整体人均付费110.1元/+4.7%。2020H2总体翻台率恢复略好于预期,但人均消费上涨略低于预期，总体符合前期判断。
　　2021年散点疫情仍有扰动。着眼全年恢复趋势明确。2021年1月由于散点疫情影响，预计公司整体翻台率3~3.5，为2019年同期70%左右;2月同店翻台率预计恢复至约4.0，新店翻台率3.5左右;预计全年同店翻台率有望实现4以上。开店方面则保持加速度，预计1~2月新开店约150~200家，全年新开店有望超过600家。我们认为公司于疫情期间加速展店卡位优质物业享有租金优势，叠加国内疫情得到控制及疫苗普及，公司翻台将进一步修复，未来关注公司基于现有供应链生态的新业态持续打磨。格局层面，此次疫情导致餐饮行业大换血，对包括公司在内的头部品牌而言提供了更好的发展环境，利好进一步发展。
　　风险因素:食品安全风险，门店扩张经营失败风险，门店加密带来翻台下滑风险，人力成本上升的风险，消防等规范趋严影响经营的风险等。
　　投资建议:疫情对餐饮业整体负面冲击明显，这对各企业的经营管理能力、现金周转情况提出诸多考验，海底捞作为行业整体抗风险能力突出。公司于行业低谷加速展店、随景气修复有望打开盈利端弹性表现，建议积极关注。维持2021年预测,调高2022年净利预测至69.63亿元,对应EPS分别为0.91/1.31元(原预测为0.91/1.20元),新增2023年EPS预测1.54元,现价对应PE为53/37/31倍，公司长期价值明确,维持“增持”评级。