国盛证券-世纪互联-VNET.US-四季度收入增长超预期，2021年扩张提速-210325

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2020年四季度收入超预期。

世纪互联四季度实现营业收入13.5亿元人民币，同比增长27%，超出指引13.2-13.4亿元的上限；调整后季度EBITDA从4Q19的2.6亿元大幅增长至3.9亿元，符合3.8-4亿元指引；四季度EBITDA利润率从2019年同期的25.2%上升至28.9%。

2020年全年资本开支为40亿元人民币，管理层预计2021年资本开支在50-60亿元之间。

2021年一季度收入指引为13.75-13.95亿元，调整后EBITDA为3.95-4.15亿元，2021年全年收入指引为61-63亿元，调整后EBITDA为16.8-17.8亿元。

机柜增长稳定，成熟机柜利用率持续提升。

公司四季度新增2077个，期末总机柜数53553个，其中93%为自建机柜，7%为合作机柜。

四季度机柜综合利用率为60.4%，其中2019年之前交付的成熟机柜的利用率不断提升，达到77.8%；新建IDC的利用率为31.7%，环比有所下滑，主要原因是三季度机柜交付量较大。

2020年四季度单个零售机柜MRR提升至9131元，主要是由于机柜电力密度提升和增值服务销售增加。

维持批发、零售双轮驱动策略，大部分订单已锁定。

公司持续推进批发-规模零售双轮驱动策略，IDC建设保持高增速，未来三年每年内生增长25000个机柜（80%用于批发项目加规模零售，20%为其他零售）计划保持不变。

2021年计划交付的2.5万个机柜（其中2.2万个已经锁定了电力资源），较2020年1.7万个提速。

公司批发业务正在服务或已经签订MOU的合约累计达180兆瓦，最新在四季度通过项目收购成为一个公有云客户的IDC提供商，该客户预计在2021年一季度入驻。

另外，公司也与另一家头部短视频客户签订合作计划，批发业务客户基础愈加广泛。

投资建议：我们预测公司2021-2023年收入分别为61.6/76.2/94.3亿元人民币，EBITDA分别为17.6/24.6/31.8亿元，归母利润分别为-3.2/-4.8/-5.5亿。

基于行业重资本开支的属性，我们使用EV/EBITDA估值，参照行业估值水平，调整目标价至36.8美元（对应21倍未来12个月EV/EBITDA），维持“买入”评级。

风险提示：批发业务进展不及预期，能耗指标越来越难获得，公司新数据中心上架率不及预期，钢企等其他行业资本进入使得竞争加剧，公司财务杠杆加大盈利波动性提升。