国盛证券-民生教育-1569.HK-校园教育增长稳健，在线教育蓄势待发-210325

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事件：2020年公司营收同增10.1%，经调整净利润同增12.0%，分红比率30%。

2020年公司营收同增10.1%至11.07亿元，归母净利润1.31亿元，经调整净利润（调整项包含云南大学滇池学院转设补偿费用2.32亿元）同增12.0%至4.32亿元。

2020年公司毛利率微降0.1PCTs至51.2%，在约2030万元住宿费退费影响下仍保持相对稳定；销售费用率微增0.3PCTs至1.9%，管理费用率同增0.7PCTs至19.1%，主要系管理人员工资、津贴增加，以及防疫物资采购费用增加所致。

综上，公司2020年经调整净利率同增0.7PCTs至39.1%。

公司按2020年净利润的30%派发末期股息，每股派息1.07港仙（人民币0.90分）。

校园教育：在校人数稳健增长，转设工作有序推进。

截至2020年末，公司旗下10所学校在校生人数共9.28万人，同比增长12.1%；其中本科在校生人数5.63万人，占比高达60.7%。

公司旗下两所独立学院转设工作有序推进，云南大学滇池学院于2020年9月达成转设协议，并于2020年12月获教育部公示，公司分4期支付共2.8亿元的管理费及分手费；重庆工商大学派斯学院于2020年5月达成转设协议，并已获得重庆市政府同意，上报教育部审批，管理费及分手费共计4500万元。

在线教育：2020深化布局，差异化发展可期。

公司2019年通过委托管理民生在线（广东在线教育主体）开启布局在线学历及职业教育，2020年并购奥鹏教育及都学网络进一步深化在线教育布局。

截至2020年末，广东在线教育主体专科及以上学历学生人数同增35.6%至13.29万人，奥鹏教育学生人数104.49万人；都学网络2020年新增注册用户42.8万人。

公司在线教育渠道网点遍布全国，并且广泛知名高校，差异化发展可期。

未来发展：校园教育与在线教育双轮驱动、协同发展。

校园教育方面，两所独立学院转设预计提升公司盈利能力，并带动后续学额及学费的提升。

此外，公司旗下多所院校扩建工作进展顺利，2021-2022年陆续建成，建成后预计新增2.58万名学生容量。

在线教育方面，都学网络及奥鹏教育分别于2020年12月及2021年1月并表，有望驱动公司2021年的收入及业绩增长。

通过校园教育+在线教育布局，公司有望进一步拓展全日制学历教育、继续教育、职业培训等多种形式的教学服务，双轮驱动、协同发展蓄势待发。

投资建议。

公司为国内领先的民办高教集团，通过内生与外延实现成人在线教育领域布局，线上线下双轮驱动有望支撑长期可持续成长。

根据2020年报，我们维持公司2021/2022年归母净利润预测6.38/8.06亿元，并预计2023年归母净利润9.18亿元，同增385.1%/26.4%/13.9%，对应EPS0.15/0.19/0.22元，现价对应PE8/6/5倍，维持“买入”评级。

风险提示：并购进度不及预期风险，公司业绩表现不及预期风险，行业政策变化风险等。