东吴证券-金山软件-3888.HK-2020年年报点评：游戏业务稳健增长，办公业务付费转化加速-210325

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事件：公司2020年实现营业收入55.94亿元（yoy+28%）；归母净利润100.45亿元，去年同期亏损15.46亿，符合市场预期，利润大幅提升主要系疫情影响，游戏与云办公业务快速增长，同时此前亏损较多的金山云业务于20Q2出表带来投资收益。

20Q4公司实现营收16.06亿元（yoy+8%，qoq+15%），归母净利润2.21亿元（去年同期亏损1.00亿元）。

疫情推动游戏业务稳健增长，21年多款自研代理游戏储备。

2020年网络游戏收入33.37亿元，同比增长19%，占收入比59.7%（yoy-4.3pct）。

同比增长主要由于旗舰游戏《剑网3》及剑侠系列产品收益强劲增长，同时公司于Q4推出《剑网3》年度资料片《奉天证道》，带动游戏业务环比增长5%，达8.49亿元。

新游戏方面，公司21年自研代理多款游戏，产品线丰富多元，围绕剑侠系列IP，公司将推出自研移动/PC双端游戏《剑侠奇缘3怀旧版》与《剑侠世界3》；代理方面公司将代理网龙产品《魔域3D》与日系顶级IP《最终幻想：勇气启示录幻影战争》。

公司深耕剑侠系列IP并通过代理不断丰富产品矩阵，21年游戏业务有望实现稳定增长。

政企与个人用户强劲增长，付费转化率迅速提高。

截至2020Q4，金山办公MAU达到4.74亿，同比增长11.5%，环比增长3.72%。

累计付费用户数达1962万，同比增长63.2%，付费率4.13%（yoy+2.07pct）。

云端上传文件数898亿（yoy+79.2%）。

办公业务强劲增长主要是疫情催化下远程办公与云协作趋势加速，公司凭借优质产品保证新用户留存并提高用户付费率。

2020年公司办公软件实现营收7.57亿元，同比增长43%，占收入比40.3%（yoy+4.3pct），收入结构趋于均衡。

政企业务方面，公司受益信创发展趋势并通过不断迭代升级产品，保持行业领先地位，政企授权业务快速增长。

公司个人订阅业务，在云办公与云协作需求不断攀升背景下，付费会员数目迅速提升，未来付费渗透率有望随着产品逐步完善进一步提升。

盈利预测与投资评级：考虑游戏业务稳定增长，后续陆续有重磅游戏上线，办公业务保持市场领先地位，用户付费意愿持续提升，我们上调2021-2022EPS至0.83（+0.11）/1.20（+0.24），预计2023年实现EPS1.56元，21-23年对应当前PE分别为50/35/27，维持“买入”评级。

（注：公司财务数据单位均为人民币）风险提示：新游戏上线不及预期；行业竞争激烈；政策监管风险。

金山办公发展不及预期。