东方证券-新奥股份-600803-碳中和高预期差赛道，21年指引清晰新征程开启-210325

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核心观点公司20年实现营收、归母净利润881.0亿元、21.1亿元，业绩略超预期，天然气相关业务毛利占比达94%，20年公司派息率25.5%（同比+4.4pct）。

碳中和大势下，气代煤或催生“十四五”天然气表观消费CAGR达8.5%。

销气+泛能驱动城燃业务稳健增长。

虽然受疫情影响，新增居民接驳、工商业开口气量同比-4%、-6%，但销气+泛能驱动城燃业务稳健增长：1）20年公司零售气量同比增长10.2%至219.5亿方，价差同比+0.01元/方；2）泛能业务收入达57.1亿元（同比+83%）、毛利达10.9亿元（同比+95.4%），毛利率同比+0.7pct至17.9%，高于公司泛能业务15%的指引。

同时，公司指引21年零售气量增长超过15%，全口径泛能业务收入达80-100亿元，增值业务毛利增长超过30%，且居民、工商业接驳量达240万户（同比+4.8%）、1800万方/日（同比+5.4%）。

LNG贸易起量，21年带来可观利润增量。

20年公司天然气直销收入为15.8亿元，毛利率9.35%，实现直销气量9.4亿方（气源贸易8亿方，叠加沁水新奥LNG液化加工1.45亿方），剔除沁水新奥后，气源贸易单方毛利约0.13元/方。

21年6月随着舟山二期投产，公司接收站产能提升166%至800万吨，预计21年气源贸易量可达40+亿方，带来可观利润增量。

能源生产业务受煤价/甲醇价格拖累，21年预计同比改善。

受煤价、甲醇均价下降拖累，公司能源生产（煤炭+煤制甲醇）收入35.4亿元（同比-11.7%），毛利9.5亿元（同比-22.6%），在弱周期中，公司严格控制成本，产生自由现金流1.4亿元。

1Q21鄂尔多斯动力煤价格、内蒙古甲醇出厂价格为470元/吨、1938元/吨，同比+40.2%、+18.1%，能源生产盈利性预计同比改善。

财务预测与投资建议我们维持21-23年公司EPS为1.09/1.33/1.53元，22年业绩增速为22%，对比可比公司平均业绩增速13%，基于可比公司21年PE估值15x给予公司30%溢价对应21年PE20x，目标价21.78元，给予“买入”评级。

风险提示天然气需求及国内LNG现货销售价格不及预期的风险；宏观经济下行风险。