西部证券-嘉元科技-688388-首次覆盖深度报告：锂电铜箔龙头，产能扩张和产品结构升级并行-210324

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锂电铜箔龙头，业绩快速增长。

公司主要产品包括双面光6微米极薄铜箔和7-8微米双光面超薄铜箔和其他锂电铜箔，其中以6微米高附加值极薄锂电铜箔为主。

同时，公司已实现小于6微米极薄铜箔技术的升级及应用。

2017-2019年公司营收和归母净利润的CAGR分别为59.8%和97.0%。

锂电铜箔需求旺盛，供给缺口持续存在。

我们测算21-23年全球锂电铜箔需求为33.1/44.9/59.8万吨，CAGR为34.4%。

我们统计，21-23年全球有效产能为31.7/38.6/43.3万吨，则供应缺口为1.4/6.3/16.5万吨。

我们测算21-25年全球6微米及以下铜箔需求为14.7/25.2/38.2万吨，有效产能为13.6/17.2/20.0万吨，对应供应缺口为1.1/8.0/18.2万吨。

受益于全球锂电铜箔供不应求，锂电铜箔龙头盈利水平有望提升。

产能持续扩张，产品结构不断优化。

16-20年公司铜箔产能由6000吨提升至2.1万吨。

预计到23年底将提升至7.1万吨/年，届时公司总产能将位列国内第一，全球和国内市占率为10%和12%。

2019年公司高毛利率的双光6μm极薄锂电铜箔收入占比接近70%，我们预计到22年该比例将提升至90%左右。

同时，20年公司4.5微米锂电铜箔有小批量出货，未来三年占比也将持续提升。

综上，考虑到公司产能持续扩张，产品结构持续优化，以及新产线自动化和智能化水平提升有望降低单位产品人工成本，预计未来公司锂电铜箔毛利率将稳中有升。

投资建议：预计公司20-22年实现归母净利润分别为1.85/4.66/5.95亿元，同比增速分别为-43.8%/151.2%/27.7%；对应EPS分别为0.80/2.02/2.58元。

给予公司21年48倍PE的目标估值，对应目标价为96.96元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、下游需求不及预期。