西南证券-腾讯控股-0700.HK-用户价值新增长极，数实融合科技向善-210324

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事件：腾讯控股公告2020年报。

2020Q4单季公司实现营收1336.7亿元（YoY26%，QoQ7%）；实现净利润593亿元（YoY175%），Non-IFRS利润323.07亿元（YoY30%），主要系手游和会员服务收入增长、广告算法升级和用户基础增长推动。

2020年全年实现营收4820.64亿元（YoY20%），Non-IFRS净利润1227.42亿（YoY30%）。

经调整自由现金流达1235亿元（YoY39%）。

用户突破12亿，微信由IM变为数字服务，进一步扩大增值用户基本盘。

微信及wechat合并用户达12.25亿，同比增长5.2%；收费增值服务注册用户数达2.19亿，同比增长21.9%。

1.2亿的朋友圈内容生产者、3.6亿的公众号内容消费者、4亿小程序用户沟通构成了微信消费生态的基本盘，2020年小程序GMV同比翻倍。

随着“视频化新连接”视频号、“商业服务载体”小程序和“微信全量体系打通”搜一搜的联动更加紧密，受益于社交流量算法和商业基础设施双升的微信生态，将有效促进GMV基本盘的增长和Takerate的提升。

广告平台全量整合，微信新基建提升商业化潜力。

Q4网络广告业务同比增长22%达247亿元，实现近7个季度以来的增速新高。

社交及其他广告收入占总广告收入的82%，同比增长25%，环比增长15%至204亿元人民币。

受益于算法升级和行业广告主的需求扩张，社交广告收入继续维持环比逆势增长，进一步夯实腾讯在社交广告领域的行业定价权。

通过整合广告平台，加强自有广告资源和移动广告联盟，扩大业务纵深，通过广告和小程序、视频号、小程序开屏广告等微信新基建的连接，有望进一步提升流量转化率。

金科稳健增长，企服入口业务渗透率上升中。

Q4金融科技及企业服务收入同比增长24%，环比增长16%至385亿元，主要受益于商业支付和理财服务的交易量提升，以及单笔支付GMV的增长。

受益于消费反弹和支付数字化加速，以及微信支付对下沉市场的高占有率，垂直领域的日活和频率都得到提升资产保有量同比稳健增长。

腾讯会议已成全国最大规模云会议独立应用，在能源、医疗和教育行业均提升了渗透率，配合“Rooms”和“连接器”方案夯实B端日常经营场景，有望同月活持续破亿的腾讯文档、连接4亿用户的月活达1.3亿企业微信一起，抢占更多企业的上云入口。

订阅户规模提升，数字内容矩阵助力跨IP价值提升。

Q4增值服务业务收入同比增长38%至669.8亿元，付费账户数同比增21.9%至2.2亿，其中视频会员数达到1.23亿，音乐会员数达到5600万。

订阅制用户的提升，有望进一步锁定更长的付费生命周期。

此外通过腾讯新文创计划，对腾讯系内各家企业的内容生产和消费业务场景的全矩阵链路打通，将有效扩大IP的消费场景，完善内容生态。

网络游戏收入同比增长29%至391亿元，其中海外市场收入同比增长43%至98亿元，占比达25%，随着腾讯海外顾问的派驻有望进一步提升海外游戏的商业化能力，有望加速提升海外收入占比。

盈利预测与投资建议：预计增值服务将持续超预期，网络游戏业务与IP联动有望带来利润新增长点，我们预测公司2021-2023年EPS分别为15.67/18.83/22.28元，对应的动态市盈率为40/33/28倍。

基于对公司社交广告业务、海外游戏的营收稳定的预期，公司金融科技与云业务将继续高速增长的逻辑下，继续维持“买入”评级。

风险提示：广告市场需求持续疲软，新产品用户活跃度不及预期，云服务业务建设和增长不及预期，行业政策波动的影响，海外运营风险和汇率波动的风险。