西部证券-吉利汽车-0175.HK-跟踪报告：产品结构调整，关注边际变化-210325

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新老产品切换，2020年业绩低于预期。

公司公告2020年收入921.1亿元，同比下滑5.4%，净利润55.3亿元，同比下滑32.4%。

单看2H20，公司收入552.9亿元，同比增长10.9%，净利润32.4亿元，同比下滑22.6%，低于预期，原因包括：1）2H20毛利率15.3%，同比下滑1.7pct，主要受新架构产品爬坡摊销压力增加和原材料涨价拖累；2）3.0产品处于生命周期末端，终端促销力度加大，叠加新车上市销售费用增加，2H20公司营业费用率同比提升1.2pct至10.8%。

公司计划DPS0.25元，隐含分红比例约30%，同时2021年资本支出计划下调至65亿元，为2017年以来最低水平。

极氪定位高端，以外商独资企业独立运营。

公司称极氪注册地和股权设计一方面考虑为引进市场化人才提供股权激励，另一方面保留其在海外资本市场融资和上市的机会。

极氪定位高于领克，zero作为极氪品牌下首款车型，尺寸和续航优于竞品，电池或将搭载首个无衰减的磷酸铁锂电池。

关注公司在产线梳理、智能驾驶布局、出口方面的积极变化。

市场对于吉利汽车的担忧，除了新车销量与利润率的恢复外，还有产品线过长、智能驾驶布局路径不清晰等问题。

我们注意到公司正积极的作出调整，比如停产远景系列低端产品，关停老旧工厂等。

智能驾驶方面，携手Arm合作自研高算力芯片，在Zenuity和Waymo加持下，2021年有望在结构性道路上实现自动驾驶，亿咖通也将加强软件层面开发，并衔接更上游产业链。

出口方面，宝腾汽车在东南亚市场高速增长，领克品牌预计4月在欧洲市场交付，出口业务将延续强势表现。

投资建议：我们下调2021/2022年归母净利润至91/100亿元，同时引入2023年盈利预测112.9亿元，主要是考虑到公司新车计划调整和研发投入增加的影响，维持“买入”评级。

风险提示：新车销售不及预期、自动驾驶技术发展进度不及预期。