浙商证券-粤高速Ａ-000429-2020年报点评：70%分红比例延续，静待业绩回归-210326

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报告导读公司发布2020年年报，2020年实现营业收入37.90亿元，同比下降24.18%；实现归母净利润8.68亿元，同比下降40.93%。

此外，公司发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，承诺每年度现金股利不低于当年并表归母净利润的70%。

投资要点疫情免费通行影响路费收入，但期间运营支出资本化压缩成本一方面，受上半年疫情期间高速免费通行政策影响，公司2020年实现通行费收入36.66亿元，同比下降24.46%，带动营业总收入同比下降24.18%至37.90亿元。

另一方面，公司根据政府相关文件，将2月1日-5月5日疫情防控期间的相关运营支出计入收费公路特许经营权账面价值，并于2020年5月起在剩余经营期限按车流量法计提摊销，带动营业成本同比下降13.63%至16.62亿元。

我们根据收费公路特许经营权账面价值本期增加额测算，对营业成本节省金额或在2.9亿元左右。

根据审计报告，本项运营支出资本化处理合计影响全年净利润2.21亿元。

此外叠加参股路产同受疫情影响，投资收益同比减少0.43亿元至1.71亿元，最终实现归母净利润8.68亿元，同比下降40.93%。

并表广惠高速对冲广佛高速到期风险公司以24.93亿元收购广惠高速21%股权，收购后对广惠高速持股比例51%，实现控股并表。

从经营持续性角度看，公司旗下广佛高速将于2021年底收费期结束，广惠高速收费期截止至2029年，将填补广佛高速到期的利润影响，对冲到期风险。

从业绩贡献角度看，原股东对广惠高速2020-2023年业绩承诺分别6.52亿元、11.13亿元、12.34亿元、13.72亿元，其中2020年广惠高速实际超额完成净利润7.80亿元。

不考虑资金成本的前提下，我们按业绩承诺测算收购将增厚粤高速2021-2023年归母净利润分别3.39亿元、3.70亿元、4.12亿元。

整体看粤高速路产分流影响边际改善，车流量及收入预计回升一方面佛山一环从2020年初开始收费且严查超载，因此对佛开高速及广佛高速将会来带货车回流；另一方面佛开高速南段2019年11月改扩建完成后，车道由双向四车道变为双向八车道，对应收费标准将由0.45元/公里变为0.6元/公里，同时配合车流量自然增长，剔除疫情影响，预期2021年之后公司营收将大幅回升分红政策超预期，承诺未来3年分红比例不低于70%公司同时发布《未来三年股东回报规划（2021年度-2023年度）》，出于对投资者合理回报的重视，同时兼顾公司的长远发展，规划公司每年应当采取现金方式分配股利，2021-2023年每年度现金分红不低于当年并表归母净利润的70%。

对应我们的盈利预测，预计2021-2023年EPS分别0.74元、0.70元、0.76元，假设分红比例70%，则测算3年股息率分别7.3%、6.9%、7.5%。

盈利预测及估值我们预计2021-2023年归母净利润分别15.55亿元、14.58亿元、15.85亿元，对应PE分别9.6倍、10.2倍、9.4倍。

考虑到高股息特性，我们认为公司估值仍在低位，维持“增持”评级。

风险提示：路产车流量增长不及预期；佛开南段改扩建经营期重核进度不及预期。