华金证券-药石科技-300725-分子砌块绝对龙头，加速打造CDMO一站式平台-210326

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◆事件：公司公布2020年年报，公司2020年实现营业收入10.22亿元，同比增长54.36%；归母净利润1.84亿元，同比增长21.13%；扣非净利润1.74亿元，同比增长26.77%；经营性现金流2.72亿元，同比增长113.71%。

公司业绩略不及市场预期。

◆CDMO业务超预期增长，费用率稳定。

从细分产品看，公斤级以上产品维持高增速，收入同比增长67.33%，主要因为晖石2019年通过美国FDA认证后，2020年CDMO业务增加明显，收入增长超过56%，完成476个项目。

公斤级以下产品销售额同比增长17.23%，维持稳定增长。

技术服务收入2366万元，同比增长48.13%。

从费用端看，公司管理费用增加0.6pct，主要因为公司2020年计提股权激励费用4859万元。

加回后实现归母净利润2.33亿元，同比增长53.09%。

；财务费用增加2.1pct，主要因为美元汇兑损失；销售费用和研发费用稳定。

◆产业链延伸可期，公司项目逐渐商业化。

公司依托绝对领先的分子砌块技术研发能力，将向产业链前后端延伸。

前端向药物发现延伸：公司通过建设FBDD、DEL-T等特色技术平台，获得全新化学结构的小分子苗头化合物，并加强合作模式。

后端向CDMO延伸：公司大客户中，LOXO和Agios的项目已进入商业化阶段。

此外，公司2020年承接项目中有430个临床II期项目和35个临床III期至商业化项目。

未来几年，预计公司将有更多项目进入临床II、III期和商业化阶段，充分享受CDMO高增长红利，维持公司未来收入高增速。

◆控股浙江晖石，加速打破CDMO产能瓶颈。

公司发布公告，拟以现金方式分别向美诺华和博腾股份收购浙江晖石13.5%和3%的股份，交易金额为1.65亿元；交易完成后公司将持有晖石53.93%的股份，成为控股股东。

拥有晖石控股权后，预计将大大增加药石订单生产量，打破目前CDMO的产能瓶颈。

公司将通过晖石和山东药石，完成对关键中间体、原料药和制剂的中试和规模生产的拓展，实现从药物发现到规模生产的CDMO一站式服务平台。

◆定增完成，逐渐实现全产业链延伸，打好未来发展基石。

公司2020年12月完成定增，募集资金9.35亿元，主要用于：1）南京研发中心升级；公司根据独具特色的分子砌块研发优势，并结合安纳康，完善碎片分子片段的药物发现（FBDD）技术、DNA编码化合物库（DEL）技术、超大容量特色虚拟化合物库筛选技术等多个关键性前沿技术平台，实现向创新药研发服务领域的延伸，促进分子砌块的销售和研发。

2）符合GMP标准的制剂生产基地建设；帮助公司完善从砌块，中间体，原料药到制剂的产业，根据砌块技术研发优势，加强从早期到规模化的全产业链生产能力，积极打造一站式CDMO平台，享受CDMO行业高景气红利。

3）补充流动资金。

◆牢握砌块领先位置，持续加强研发能力。

创新的分子砌块在小分子药物发现和早期研发阶段有突出作用。

公司2020年合计设计1.1万个分子砌块，及包含8000个多样化的碎片分子片段库；其中有2500余个特色分子砌块，完成100多项目的方法创新。

公司及子公司共申请中国专利47项，PCT专利申请4项，并获得35项专利授权。

◆投资建议：我们预测公司2021年至2023年归母净利润分别为2.83、4.05和5.57亿元，同比增长53.8%、42.9%和37.5%，每股收益分别为1.84、2.63和3.62元，对应2021至2023年PE分别为70.4X、49.3X和35.8X。

基于（1）分子砌块下游需求强烈、市场规模持续增长（2）募资向药物研发扩张（3）CDMO产能扩张良好（4）分子砌块行业标的的稀缺性，龙头优势明显；维持公司“增持-A”评级。

◆风险提示：美元汇率波动风险；CDMO产能扩张不及预期；核心人员流失风险。