中航证券-大华股份-002236-2020年报点评：整体经营质量显著提升-210325

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事件：大华股份3月24日发布年报，公司2020年实现营收264.66亿元（+1.21%），归母净利润39.03亿元（+22.42%），扣非归母净利润27.35亿元（-9.34%），毛利率达到42.70%（+1.58%）。

拟向全体股东每10股派发现金红利2.68元（含税）。

投资要点：受疫情影响整体营收增速暂缓，ToB业务逆势保持快速增长。

在全球疫情蔓延的不利影响下，公司坚持精细化管理和高质量发展经营理念，基本实现了整体经营业绩的稳步增长。

公司作为以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商，从营收结构来看，传统业务基本保持稳定，创新业务实现持续快速增长。

其中，（1）产品实现营收102.36亿元（-0.23%）。

报告期内公司深化AI应用，在感知、智能、计算等能力上全面升级，形成系列化的产品布局，为视频物联解决方案的快速落地提供了有力支撑；（2）解决方案实现营收128.00亿元（+0.09%）。

公司深入细化行业业务，在智慧制造、智慧石化、智慧农业、智慧教育等方向开拓了新的市场空间，突破传统安防业务，打开更广阔的行业应用场景；（3）包括工业互联网领域、视讯协作、乐橙家用、智慧消防及无人机等创新业务实现营收17.61亿元（+44.64%）。

ToG业务受国内固定资产投资增速下降影响，实现营收56.72亿元（-4.27%）；公司大力拓展的ToB业务实现营收67.57亿元（+23.63%），保持逆势快速增长态势。

公司经营质量向好趋势确立。

公司2020年销售毛利率达到42.70%（+1.58%），连续两年稳健增长，产品附加值有所提高。

因转让子公司股权产生税后收益约9.62亿元，带动投资收益为9.76亿元（去年同期为-0.96亿元）；计提信用减值准备和资产减值准备合计7.05亿元（+32.87%）；主要受汇兑损失影响，导致财务费用为3.00亿元（去年同期为-0.70亿元）。

若扣除以上三项因素影响，则公司归母净利润及扣非归母净利润均有稳健增长。

受公司加大市场拓展力度、关税及物流费用增长，以及公司员工总数17251人（+26.31%）影响，期间产生销售费用、管理费用、研发费用均呈现个位数增长。

期末应收账款128.58亿元（-2.90%），首现负增长，收款质量出现历史性拐点；存货49.28亿元（+28.34%），主要系公司采取保障供应链安全措施所致；合同负债及预收账款6.71亿元（+78.72%），增速创近十年新高，新订单锁定较好。

公司精细化管理、本年销售回款增加，带来经营活动产生的现金流量净额44.02亿元（+174.99%），连续两年持续快速增长，已经完全覆盖当期归母净利润。

毛利率稳健提升，应收账款首现负增长、合同负债及预收账款大幅增长、经营性现金流完全覆盖当期归母净利润，几项重要财务指标均显示公司整体经营质量已经出现同比显著提升。

研发驱动、实干牵引、软件定义未来，创新发展，打造安全供应链。

报告期内，公司秉承高质量发展的经营理念，坚持研发驱动：以技术创新为核心，持续进行科技研发的大规模投入，常年保持研发投入营收占比在10%以上，围绕视图智能、3D智能、多维智能、控制智能四大板块核心算法体成功研发落地了100+行业场景算法，已实现了交通、制造、能源、零教育等多个领域的产品和解决方案的全面覆盖。

实干牵引：对准当前业务痛点，立足一线，以市场为牵引实现业务价值落地。

重塑区域技术营销体系，加强技术业务协同发展；国内SMB业务持续下沉，激活市场；海外以国家为中心，本地化服务，大力加强品牌覆盖。

持续深耕精细化管理，全面保障业务价值落地。

软件定义未来：年内落地8个国内区域软件开发中心，提供敏态的定制化服务的前台组织，实现行业整体协同。

在广西、贵州等省区开展省区交付业务直管试点，确保项目快速交付，且通过能力沉淀把软件集成交付能力推广复制到其他省区。

创新发展：基于机器视觉、视讯协作、乐橙、智慧消防、智慧存储、智慧安检、汽车电子、无人机等新兴业务，充分激发人才活力，为公司不断拓展新的高速增长点。

高度重视外部生态合作伙伴建设，以优势互补、利益共享的理念打造生态链，联合生态合作伙伴，共同为客户创造更大的价值。

打造安全供应链：为应对供应链的风险，全面梳理供应链，加大关键物料的库存备货，对关键节点设计备用、替代方案，保障供应链多元化，将产品及解决方案的供应链实现多元化和自主可控，大幅降低对特定物料的依赖，使整体供应安全得到有效保障。

筹划控股子公司华创视讯分拆上市，有利于其综合竞争力提升，符合公司战略规划布局。

公司2020年12月22日发布公告，筹划控股子公司华创视讯分拆上市。

华创视讯专注于音视频会议系统的设计、研发、生产、销售与技术服务，自主研发包括会议硬件终端、软件终端、会议摄像机、全向麦克风、智能平板、无纸化会议系统、会议多点控制单元、会议管理系统、云视讯平台等在内的全套会议产品，并提供视频会议、智慧党建、应急指挥、雪亮工程、智慧司法、智慧教育、智慧医疗等行业视频会议应用。

在疫情防控的特殊时期，华创视讯与全国多地卫健委、医院等机构紧密合作，给予各个单位全天候24小时不间断的技术协助，如天津应急、中国银行总行等单位均通过华创视频会议远程平台部署疫情防控指挥工作。

本次拟分拆华创视讯上市，有望提升其市场综合竞争力，壮大公司视频物联创新业务，进一步优化公司业务战略版图。

投资建议：智能安防行业在政策鼓励与技术突破的双重推动下，将迎来新一轮升级、建设高潮。

在行业智能化进阶过程中，软件定义未来的快速发展也有利于市场份额进一步向头部企业集中。

大华股份整体经营质量显著提升，经营性拐点出现，预测公司2021、2022、2023年归母净利润分别为44.05亿元、51.08亿元、61.79亿元，对应EPS分别为1.47元、1.71元、2.06元，当前股价对应PE分别为14倍、12倍和10倍，参考同行业上市公司，给予公司2021年20倍PE估值，对应股价29.40元，给予“买入”评级。