华金证券-中国人寿-601628-寿险业务层面基本稳定、人力质量是关键-210325

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◆事件：公司发布2020年报，全年营收8249.61亿、同比+10.71%，归母净利润502.68亿、同比-13.76%；其中Q4营收同比+10.11%，归母净利润同比+445.30%。

因会计估计变更增提385.43亿准备金（寿险329.70亿、长期健康险55.73亿），相应减少税前利润（2019年为24.02亿）。

◆寿险“量”“价”平稳，代理人改革方向仍是关注重点【整体】全年NBV同比-0.55%（前三季度同比+2.7%），FYP同比+6.98%、NBVM同比-2.28pct至30.10%。

全年表现基本稳定，起量的基础上价值牺牲较小。

【渠道】个险NBV占比98.79%（同比+1.73pct）、FYP占比61.75%（同比-0.79pct）、NBVM同比-1.50pct至47.90%。

个险渠道销售总人力持续下滑至137.8万人（Q3/Q2末分别为158.1/169万人），其中营销/收展队伍占比61%/39%。

受疫情影响，个险板块业务品质受损，十年期以上期缴新单同比-2.2%。

【银保】得益于渠道改革顺利推行，期缴新单的累积成效显现，续期保费同比+100.62%、带动银保渠道保费同比+62.12%，此外期缴首年同比+26.11%。

【险种】总量保单中，健康险保费占比19%，但得益于前期开拓健康险业务模块，健康险连续两年新单占比突破35%，且利润贡献度提升明显。

◆H220增配股基：期末公司投资资产规模同比+14.59%至4.10万亿元，2020年下半年公司增配权益类资产，期末股票/基金占比8.55%/2.79%（H120末8.06%/2.62%）。

全年净/总投资收益率同比-0.27/+0.07pct至4.34%/5.30%。

◆投资建议：囿于20年NBV较高基数，及个险渠道“量”“价”走势不明朗，预计今年NBV增速不甚乐观，低于上市同业。

目前2021EP/EV0.78x，维持买入-B。

◆风险提示：代理人脱落超预期、队伍管理提质不及预期、二级市场大幅波动。