中信证券-新华保险-601336-2020年年报点评：规模增长强化A股贝塔价值、H股股息收益-210326

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公司业务规模增长取得显著成效，A股beta价值进一步增强，H股股东有望获得高股息回报。

目前公司A/H股估值均处于较低水平，我们维持A/H股“增持”评级。

通过银保渠道强力推动，公司如期实现规模快速增长。

2020年公司实现总保费收入1595亿元，同比增长15.5%。

实现长期险首年保费390亿元，同比增长53.7%。

个险渠道长期险首年保费159亿元，同比增长4.8%，其中首年期交保费收入153亿元，受开门红节奏影响，四季度保费表现相对较弱。

银保渠道长期险首年保费230亿元，同比增长125.9%，增长主要靠趸交产品拉动，趸交保费收入为174亿元，占银保渠道长期险首年保费比重达到75%。

公司也如期实现了人力规模扩张，截至2020年末公司规模人力达到60.6万人，同比提升19.5%，但人力质量有待提升，2020年月均合格人力为12.8万，同比减少3.8%，月均合格率为23.8%，同比下降9.2个百分点。

公司坚持规模与价值并重的策略，全年实现新业务价值92亿元，同比减少6.1%，增速优于同业，但由于疫情影响和业务结构的改变，公司的新业务价值率下滑至19.7%，同比减少10.6个百分点。

“一体两翼”战略稳步推进，期待助力公司保险主业发展。

公司以寿险主业为核心，以财富管理和康养产业作为“两翼”，2020年财富管理和康养产业均取得一定成绩。

财富管理方面，公司资管规模已经超过一万亿，并且开始管理外部资金；康养产业方面，除了养老金融以外，公司已基本形成以新华家园北京莲花池尊享公寓、北京延庆颐享社区、博鳌乐享社区项目为代表的城郊结合、南北呼应的多产品养老产业布局，建立了新华卓越康复医院和19家健管中心，目标是打造大健康产业闭环。

行业需求端和供给端均有调整，期待新华的未来应对之道。

面对未来，寿险需求端正在分化，中高端是发展方向；寿险供给端正在升级，大健康大养老是必要布局，队伍精英化是现实要求，互联网、第三方、银行等渠道正在夺取增量。

新华面对行业压力已经采取了一些行动，例如加大对养老年金等产品的重视程度、积极发展康养产业等，但收获成果还需要一定时间。

风险因素：高价值保单销售压力、利率中长期下行、股市大跌风险。

投资建议：A股股东有望分享安全估值上的beta收益，H股的高股息率具备较大吸引力，我们维持A/H股“增持”评级。

公司A股估值已经回调至历史估值区间下部，具备较高安全边际，规模增长将进一步强化公司A股beta属性，我们维持A股“增持”评级；公司H股估值也处于低位，也具有较大安全边际，且未来三年股息率有望达到6%-9%，适合吃息的财务投资者，我们维持“增持”评级。

根据公司2020年年报，我们上调公司2021/2022年EVPS预测至87.0/98.0元人民币（前值为85.6/96.5元人民币），引入2023年EVPS预测110.2元人民币。

我们给予公司未来一年A股目标价56.6元人民币，对应2021年0.7倍PEV；给予公司未来一年H股目标价33.1港元，对应2021年0.3倍PEV。