方正证券-中国人寿-601628-压力破局质稳量增，NBV行业最优-210326

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NBV领跑同业，边际表现上市最优。

受疫情影响保险行业2020年普遍呈现缩量、降质，但中国人寿在实现新单逆势增长7%的同时，保证了新业务价值率的稳定。

测算全年NBVM30%，仅低于去年同期2pct。

因此，公司全年NBV584亿元，yoy-1%；EV10721亿元，yoy+14%，实现疫情压力下的稳定经营。

净利润503亿元，yoy-14%。

而净利润的下滑主要是因为1）去年所得税改革影响，扣非后净利润yoy-4%；2）资产减值损失计提增加。

业务节奏前高后低，渠道质量提高。

新单保费1939亿元，yoy+7%，业务节奏上前高后低：1）上半年提前布局开门红及低基数成就新单逆势增长，上半年新单收入yoy+14%；2）下半年调整业务结构整顿队伍质态，人力从半年度169万人减少至年末138万人（yoy-15%），因此下半年新单收入yoy-11%。

下半年的单量下降系公司主动缩量提质，新单降幅<人力降幅，人均产能保持增长，月均有效人力yoy+10%。

产品结构变化不大、业务质量持续优化。

长期期交仍为新单主力，占比59%与去年基本持平；而10年期以上期交保费占比年末29%、较去年减少4pt。

此外，公司退保率降至1.1%，yoy-0.8pct，带来经营偏差的正效应。

投资收益均优于精算假设，拉大利差益。

尽管受2020年利率环境影响，公司净投资收益率4.3%,yoy-0.3pt，但总投资收益率5.3%、同比稳定；综合投资收益率6.3%、yoy-1pt。

2021年展望：2021上半年公司面临一定高基数压力，但下半年业务加速空间较大。

公司正从规模增长转向质量提升，当前估值PEV0.8倍，维持强烈推荐评级。

风险提示：政策风险、权益市场大幅波动风险、利率环境变化风险。