中信证券-旭辉控股集团-0884.HK-2020年年报点评：盈利能力可能见底，经营性收入有望增加-210326

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公司财务结构健康，资金成本下行，预计盈利能力有望见底回升。

除了物业管理外，公司在商业运营上开始发力，预期未来三年租金实现较高增长，另外公司在长租公寓等稳定现金流业务上均有所探索。

公司业务符合预期。

2020年，公司实现收入718.0亿元，同比增长27.2%，核心净利润80.3亿元，同比增长16.3%。

公司2020年实现销售2310亿元，同比增长15.2%，2021年销售目标为2,650亿元，同比增长15%。

盈利能力可能已经见底。

公司2020年毛利率为25.1%，较2019年29.7%有明显下滑。

我们认为，公司盈利能力有可能已经见底，主要有三个方面的原因：1）资金成本持续下降，公司债务加权平均成本由2019年底的6.0%降至2020年底的5.4%；2）数字化提升管理颗粒度，提效降本；3）公司表示多元化拿地可能降低公司拿地成本。

稳健的财务结构，预期三条红线快速达标。

2020年末，公司净负债率为71.3%（计入永续资本公积），现金短债比为2.7倍，剔除预收账款的资产负债率为72.5%。

我们预期随着公司结算规模增加，很快达到三条红线的要求之内。

公司债务结构合理，有息负债规模管控较好，成本和久期持续优化。

低资金成本和稳健的财务是探索非开发业务的重要保障。

平台生态初步建立，秉持长期主义培育新增长曲线。

除物业开发业务外（2020年5月，公司并表旭辉永升），公司储备商业综合体30余座，237万平米，预计未来三年实现租金50%的复合增长。

公司在长租公寓、健康、教育、科技等方面的探索也处在行业前列。

我们相信，秉承长期主义的态度，以客户全生命周期服务为方向，也是开发企业转型的正确之路。

风险提示：公司所开发项目面临限价挑战较为常见，多元化拿地可能存在隐性瑕疵，长期盈利能力或有变数。

投资建议。

公司财务结构健康，资金成本下行，预计盈利能力有可能见底。

除了物业管理外，公司在商业运营上开始发力，预期未来三年租金实现较高增长，另外公司在长租公寓等稳定现金流业务上均有所探索。

根据公司结算节奏，我们调整公司2021-2023年核心EPS预测1.11/1.27/1.44元（原预测2021/2022年为1.21/1.45元；2023年EPS预测为新增）。

参考可比公司，给予公司2021年7倍PE的目标价，对应9.25港元，维持公司“买入”的投资评级。