信达证券-小米集团~W-1810.HK-2020完美收官，毛利新高点亮新起点-210325

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事件：小米集团发布2020年年报，全年实现营收2458.7亿元（YoY+19.4%），经调整净利润130.1亿（YoY+12.8%），在疫情及全球经济环境波动下实现稳健增长。

2020年Q4单季度，公司实现收入704.6亿（YoY+24.8%，QoQ-2.4%），经调整净利润32亿（YoY+36.7%，QoQ-22.4%）。

虽然Q4公司收入较Q3旺季有所下滑，且海外市场开拓和渠道铺设带来费用率提升导致净利润环比下滑，但Q4公司毛利率达到16.1%，创单季度历史新高，智能手机和互联网服务盈利能力改善明显，超出市场预期。

点评：智能手机业务：市占率提升+高端化双击，毛利率超预期。

①市占率提升：小米在2020年疫情和Q4缺芯等因素影响下实现市占率快速提升。

全球份额由4Q19的9%提升至4Q20的12.1%；国内市场由9.2%提升至14.6%；印度连续13个季度第一，欧洲市场稳居前三。

②高端化稳扎稳打，毛利率表现超预期：2020年小米3000元/300欧元及以上高端旗舰机销量1000万部，带动ASP稳步提升，Q4毛利率达到10.5%（YoY+2.7pct，QoQ+2.1pct），实现全年毛利率稳步提升（18-20年分别为6.2%/7.2%/8.7%）。

③线下渠道加快建设，品牌效应凸显：小米在不断扩大线上优势的同时加快线下渠道建设，Q4在中国大陆新开1000家，合计已超过3200家，西欧运营商渠道份额亦快速提升中；此外，小米高端化产品矩阵不断丰富，月底发布会多款高端旗舰机值得期待，有望带动小米手机业务ASP和毛利率继续提升，同时上调Q1出货量预期至5000万部。

IoT业务：增速短期承压，新品发布+高端化助2021重回高增长。

小米IoT业务全年和Q4单季收入增速回落至个位数，主要由于零部件供应受限及新品缺乏。

但今年以来，随着公司陆续发布超大屏电视、笔记本、蓝牙耳机等新品，公司IoT业务有望在Q1重回高增长。

在“手机×AIoT”的核心战略驱动下，IoT业务有望在智能手机的渠道、品牌和技术赋能下打开成长空间：①智能电视高端化、大屏化战略驱动毛利率提升，4Q20中国大陆70寸以上电视份额27.7%，排名第一；②多品类新品持续发布，多个产品份额保持市场前三；③境外市场空间广阔，目前IoT产品已进入80多个国家地区。

互联网服务：收入稳健、毛利率改善超预期，静待MAU变现加速。

2020年由于公司在疫情期间增加金融科技减值准备，互联网业务毛利率有所下滑（YoY-3.1pct），但Q4随着金融科技业务规模下降，公司毛利率环比明显改善（QoQ+8pct），重回历史峰值68.4%。

未来1-3年：①智能手机份额提升带来MIUI月活数高增长，中国大陆MIUI月活数在2021年1月份增长超350万达到1.15亿，新高在即；②高端手机销量提升带来ARPU值更大成长空间，小米ARPU值有望在2021年重回增长；③海外变现加速，4Q20海外互联网收入占比提升至14.1%，西欧等高变现能力市场的手机销量增长有望助力海外互联网服务收入维持高增长。

投资建议：预计公司2021-2023年营业收入分别为3426.06亿元、4213.85亿元和4937.22亿元，经调整净利润分别为170亿元、221亿元和267亿元，对应3月25日收盘价PE分别为30倍、23倍和19倍。

考虑到公司在国内手机和IoT行业的龙头地位，未来业绩的高成长性和业务扩张性，公司有望在行业格局的变化中进一步成长，维持公司2021年8790亿元（约10000亿港元）的市值目标，维持“买入”评级。

风险因素：海外疫情反复，影响手机销量；竞争格局变化，利润不及预期；中美贸易摩擦加剧，影响供应链安全。