天风证券-国泰君安-601211-核心业务稳健增长，治理机制日益完善-210326

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投资要点：公司20年经营业绩增速符合预期，面向机构、零售和企业客户的服务能力持续提升，公司组织架构和配套运行机制持续优化，A股限制性股票激励计划顺利落地，维持“买入”评级。

2020年业绩增速符合预期。

公司20年实现营收352亿元，同比+17.5%；归母净利润111亿元，同比+28.8%；基本每股收益1.20元，加权平均净资产收益率8.54%，较19年+1.79pct。

期末归属于母公司股东权益1374亿元，较19年底减少0.1%（主要是可转债规模下降所致），BPS为15.42元。

4Q20的净利润为21.7亿元，环比-38%。

经纪、投行、资管、自营、利息等传统五大业务收入占比分别为24.0%/10.6%/4.4%/25.8%/16.2%。

投行业务改革成效显著，市场份额大幅提升。

公司主承销额8153亿元，YOY+44.4%，排名行业第三；股权承销额1024亿元，YOY+35%，排名行业第四；IPO承销额217亿元，YOY+212%，市场份额由2.75%提升至4.59%；债券承销额7128亿元，YOY+46%。

公司投行业务收入37.4亿元，YOY+44.1%。

交易投资业务的客需型业务规模快速提升。

2020年，公司场外权益衍生品新增规模2158亿元，YOY+95%，权益类场外衍生品名义本金余额773亿元，YOY+202.8%，驱动公司金融资产持续扩张。

公司杠杆率由2019年底的3.13倍提升至3.85倍。

自营投资业务收入90.8亿元，YOY+2.7%。

信用业务资产结构和业务结构持续优化。

公司股票质押待回购余额361亿元，较19年减少12%；两融余额较19年末提升51%至958亿元，市场份额5.91%，其中，融券余额89亿元，市场份额6.5%。

公司利息净收入57亿元，YOY+9%。

财富管理业务收入与客户数均实现较高增长。

公司个人金融账户数，1449万户，较上年末+7%，富裕客户及高净值客户数较19年末+25%和28%。

代理买卖证券业务净收入（母）份额5.77%，行业第一；股票交额市场份额4.75%，较19年减少0.24pct。

代销金融产品月均保有规模1975亿元，YOY+22%，投顾人数3347人，YOY+24%。

投资建议：基于调整市场交投活跃度的指标及对公司管理费用假设的调整，我们将公司2021年净利润由135亿元下调至134亿元，2022年净利润由149亿元上调至154亿元。

当前股价对应2021E为1.01xPB，维持“买入”评级。

风险提示：市场波动风险，政策落地不及预期，信用业务风险。