东兴证券-华住集团~S-1179.HK-境内业务复苏显著，千城万店目标可期-210326

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事件：公司发布2020年第四季度及全年业绩，Q4实现净收入31亿/+5.5%，净利润7.03亿/+13.6%；全年实现净收入101.96亿/-9.1%，净亏损22亿。

境内业务持续复苏，境外疫情反复拖累业绩。

境内方面，2020全年同店Revpar/OCC/ADR分别为148/72.5%/204，同比-27.9%/-14.8pct./-13.1%。

其中，Q4同店Revpar/OCC/ADR分别为186/82.4%/225，同比-7.6%/-3.3pct./-3.9%，同比降幅较Q3进一步收窄，RevPAR已恢复至19年同期的九成以上。

分类型看，经济型/中高端全年同店Revpar同比-28.8%/-27.0%，OCC同比-15.4pct./-13.8pct.，ADR同比-14.1%/-12.4%，中高端门店入住率更稳定，价格更坚挺，整体恢复更好。

境外方面，疫情爆发封锁期数次延长拖累业绩。

DH酒店全年Revpar/OCC/ADR同比-54.6%/-34.3pct./-9.9%，其中Q4受欧洲第二波和第三波疫情影响，Revpar/OCC/ADR同比-74.0%/-45.5pct./-21.5%，环比-51.4%/-15.45pct./-18.3%，目前欧洲定于2021年4月18日解封，公司也将采取削减成本和控制现金流措施，部分抵销封锁期延长影响。

产品结构持续优化，下沉市场助力千城万店目标顺利实现。

高端市场方面，DH有序在境内推广落地，目前已签约5家城际酒店和3家美仑美奂酒店；同时，公司已与融创达成业务合作，计划五年内签约高端门店200家。

中高端市场方面，截至2020年12月31日，华住（含DH酒店）旗下共有在营/待开业酒店6789/2449家，在营/待开业酒店中高端占比35.5%/51.3%，中高端占比有望进一步提高，产品结构持续优化。

区域层面，下沉市场战略成效显著，2020年在营门店中三线及以下城市占比由36%提升至38%，Pipeline三线及以下城市占比由45%提升至52%，把握长尾市场机会将助力公司拓店目标顺利实现。

未来公司预计2021年将新开门店1800-2000家，关店500-550家，即净开店1250-1500家，对应2021年末门店数8039-8289家，对应2022年净开店1711-1961家。

我们认为，疫情对单体酒店经营形成挑战，行业供给端加速出清，单体酒店加盟意愿提高，行业连锁化率和龙头集中度有望进一步提升。

公司作为头部企业，凭借技术平台和流量赋能形成强大品牌力，保持较高的加盟商黏性，千城万店开店计划有望顺利实现。

业务复苏带动净收入优于指引，21年业绩有望迎来反弹。

收入层面，受益于境内市场复苏及门店扩张，Q4公司境内酒店净收入同比仅下降3.1%，基本恢复至2019年同期水平，优于此前指引的下降4-7%；带动Q4整体收入实现5.5%同比正增长，优于此前指引的增长0-3%。

盈利层面，公司Q4境内/境外/整体实现净利润10/-3/7.03亿元，其中境内实现7.33亿公允价值，带动Q4境内净利润同比增长16%，若不计入上述影响，Q4境内经调整净利润为3亿元/-27%。

考虑现金流表现，2020下半年境内酒店经调整EBITDA利润率达到29.1%，基本恢复至2019年同期水平。

此外，就地过年政策下，2021年1-2月旅游需求减弱，一定程度影响酒店市场表现，但3月旅游限制开放后，市场有望强劲反弹。

公司预计2021Q1国内市场净收入同比增长61%-63%，相比19Q1下降12%-14%。

全年来看，考虑到疫苗推广催化，预计2021年国内业务净收入同比增长50%-54%，相比2019年增幅达15%-19%。

投资建议：华住作为行业龙头，以技术赋能保持经营效率领先，以流量赋能形成强大品牌力。

后疫情时期经营稳健，境内业绩复苏优于此前指引，同时拓店步伐强势，门店数持续增长，中高端占比提高，产品结构持续优化，下沉战略有望助力公司实现千城万店目标。

因此我们预计2021-2023年公司将实现营业收入154、188、218亿元，归母净利18.9、28.3、37.1亿元，EPS为6.45、9.68、12.69元，对应2021-2023年PE分别为63、42、32倍。

维持“推荐”评级。

风险提示：疫情发展超预期，新店扩张速度不及预期，加盟管理风险。