平安证券-豪悦护理-605009-业绩平稳落地，静待产能释放-210326

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投资要点事项：2020年报：营收25.91亿（yoy：32.64%），归母净利润6.02亿（yoy：90.90%）。

2020年分红：每10股派息10元，转增4.9股。

平安观点：口罩业务带动高增长：1）婴儿和成人卫生用品营收分别为16.67亿、6.16亿，同比增长分别为22.29%和17.84%，但是口罩业务为主的其他产品营收有2.62亿，同比实现662.49%的增长。

2）口罩业务的毛利率为62.67%，比公司婴儿、成人卫生用品的毛利率都要高（二者毛利率分别为33.08%和36.23%），因此公司2020年的整体毛利率达到了创新高的36.93%。

新增产能逐步落地：“6亿片智能技改”项目已经到位投产；“12亿片智能生产基地”大部分设备到位，陆续在调试并逐步投产；泰国工厂3条产线已经到位，其中2条已经调试并试生产，产品在泰国开售。

公司的核心竞争力在于其研发驱动的规模化供应能力：1）首先是产品质量明显高于同行，出厂纸尿裤良品率更高；2）另外是规模化生产能力强于同行，产线开机率等指标要高于同行。

盈利预测和估值：基于需求和产能变化，我们对业绩预测有所调整，预计2021-23年营收分别32.44亿、41.72亿、50.06亿（2021-22年原值为33.64亿、45.7亿），净利润分别6.57亿、8.3亿、10.06亿（2021-22年原值为6.79亿、9.21亿），对应目前股价的PE分别为24倍、19倍和16倍，维持“推荐”评级。

风险提示：1）需求不及预期；2）产能不及预期；3）行业竞争加剧；4）上游材料价格上升；5）新生婴儿规模持续下降。