浙商证券-晨鸣纸业-000488-晨鸣纸业年报点评：融资租赁业务持续压缩，公司报表质量显著提升-210326

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报告导读公司发布20年年报：全年实现营收303.37亿（+1.12%），归母净利17.12亿（+3.35%），扣非归母净利11.19亿（+59.34%），符合预期。

其中Q4单季实现营收86.63亿（+3.37%），归母净利6.35亿（+7.93%），扣非归母净利5.88亿。

公司预计向普通股股东每10股派发现金红利人民币1.85元(含税)。

投资要点20年销量小幅增长，Q4收入环比上涨源自产品涨价2020年，公司机制纸业务实现产量577万吨（同比+15.17%）；销量561万吨（同比+6.86%）。

分业务看，主要纸种白卡纸/双胶纸/铜版纸/静电纸2020年实现收入79.00/68.80/41.35/40.52亿元（同比14.35%/-10.98%/9.42%/23.91%）。

20Q4收入环比+2.24%，收入环比上涨主要受益于产品价格上涨，细分纸种中白卡纸价格涨幅最大，20Q4铜版纸/双胶纸/白卡纸均价分别为5548/5491/6763元/吨（环比5.64%/1.35%/16.68%）。

20年造纸业务毛利率继续回落，吨净利仍处于相对低位2020年，公司实现毛利率23.07%，同比-5.29pct，主要系2020年全年造纸业务仍处于低景气度，20年双胶纸、铜版纸、静电纸等业务毛利率同比继续回落。

2020年，公司期间费用率为16.78%（同比-4.08pct），其中，销售费用率1.0%（同比-3.27pct），主要系Q4会计准则变更及报告期内工资及差旅费同比减少；管理费用率3.33%（同比-3.67pct），主要系报告期内停工损失同比减少；财务费用率8.34%（同比-1.25pct），主要系报告期内公司融资租赁业务压缩。

2020年公司销售机制纸吨净利约280元/吨，相较于2017年近600元/吨的历史高点，仍处于相对低位。

融资租赁业务规模持续压缩，公司报表质量显著提升目前公司推进融资租赁业务剥离，融资租赁规模持续压缩。

2020年融资租赁业务收入9.35亿元（2019年为18.15亿元），同比减少48.49%；2020年融资租赁规模约100亿（2019年为136亿），净回收资金35.6亿元；从报表口径，2017-2020年公司融资租赁业务资产占总资产的比重由25%下降到3.04%。

随着融资租赁业务持续压缩，公司报表质量显著提升：（1）资产减值损失从19年的约12亿压缩至20年的约6.7亿，未来影响预期继续降低；（2）财务费用从19年的29.16亿小幅下降至20年的25.62亿，触顶回落；（3）经营净现金18-20年分别为141.00亿、122.33亿、112.60亿，现金流较为充沛，有助于回归主业；（4）应收票据及账款由2019年的25.15亿降至20年的19.85亿，持续压缩；（5）资产负债率2020年底为71.83%，相较2019年降低1.28个百分点；（6）资本支出20年为2.5亿，较往年大幅降低，主要系新项目投产，资本开支减少；（7）当前公司净现金流为-289亿，但随着融资租赁业务的压缩和造纸景气度。