中信期货-大宗商品策略周报：地产政策底VS基本面疲弱，大宗商品持续低位震荡-211121

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近期大宗商品运行逻辑及展望10月中旬以来大宗商品的主要逻辑在于全球能源短缺预期有所减弱，供给端逻辑松动后市场开始交易需求端的疲弱。

这导致“碳元素”相关商品如动力煤、焦煤、焦炭，煤化工相关商品如甲醇、尿素、乙二醇、PVC等品种自10月以来都出现了较大调整，其他高耗能且需求端无支撑的品种如硅铁、硅锰、铝、锌、钢材近一个月以来都出现了较大的下跌。

在经历前期的急跌后，风险初步得到释放，但需求端的疲弱对于大宗商品的压力仍然存在，主要工业品开启弱势震荡的状态。

能源价格方面来看，煤炭供给弹性正在逐步抬升，现货重心仍有继续下滑的可能；天然气短期扰动加剧，但供需进一步恶化空间有限，预计供需矛盾缓解仍需要等到冬季之后，天然气谨慎偏空对待；原油市场短期弱势运行，中期四季度供需仍维持紧平衡判断，EIA库存去化对原油价格仍有支撑。

动力煤方面，在相关部委强力推动下，保供核增不断提升，核增产能不断释放，当前日最高产能突破1200万吨，后期随着煤矿继续达产增加，产量有望继续攀升。

但寒冬即将到来，由于今年北方极端天气频繁，还需警惕恶劣极端天气对生产与运输的影响。

天然气方面，因天气转凉和北溪二号认证暂停，导致天然气价格大幅反弹，然而俄罗斯确实在增加供应，且后续气温即将回升，预计天然气供需矛盾进一步加剧可能较低，短期价格再创新高压力较大。

中期来看欧洲进入去库周期，若供应增量不能有效对冲需求增量，预计天然气矛盾的缓解仍需要等到冬季之后。

原油价格短期大幅回落，主要因拜登施压油价、欧洲疫情再起市场担心需求，以及库欣累库导致WTI挤仓结束，市场情绪整体衰减。

预计WTI挤仓结束后市场或逐渐回归对EIA原油库存的关注，如果未来延续去库，则价格上行概率较大。

目前来看未来去库逻辑仍有支撑，Q4供应维持偏紧，需求端炼厂检修量继续减少，成品油低库存下去库，利润虽略有回落但仍处高位，航煤需求仍有落地预期，原油价格仍有支撑。

海外需求方面来看，美国通胀数据爆表，对需求端已经产生负向影响。

美国经济方面，近期通胀预期持续高位，导致11月消费者信心指数新低，制造业PMI回落。

尽管10月零售销售月率仍然超预期向好，但通胀高位将对未来商品需求预期产生负向影响。

本周欧元区平均单日新增感染人数已达33万人。

欧元区经济景气指数、投资者信心指数、工业生产指数仍处低位。

预期至明年年中前，欧元区将维持宽松政策，需求端利空商品价格。

近期市场认为美联储有提前加息预期，但除非结构性失业无法缓解，否则美联储较大概率维持观察，提前加息概率不大。

后续可关注美国政府对于能源价格的干预措施，是否带来能源价格回落。

国内需求方面，在经济增长动力换挡中，房地产着陆、基建调控面临平衡问题，需求端预计将边际改善。

央行三季度货币政策报告公布，其中重点强调经济长期向好的基本面和强劲韧性，对于国内货币政策力度和节奏的把握，强调“以我为主”。

通胀方面，强调压力总体可控。

我们认为，这显示出在国内房地产市场结构出现调整过程中，货币政策对于平稳市场及经济发展的支撑。

报告中删去“管好货币总闸门”等措辞，体现出货币端稳定增长和平抑风险的作用。

在经济增长动力换挡中，房地产着陆、基建调控面临平衡问题，预期需求端将边际改善。

当前悲观情绪已经被市场充分吸收，国内仍需要房地产等旧经济增长动力平稳着陆，维持经济环境健康。

因此后期地产资金或边际缓解，基建投资有望反弹。

但考虑到好项目相对匮乏及对基建项目严监管措施，年内基建投资反弹高度或有限。

整体来看，大宗商品在经历了“弱需求现实+成本坍塌”逻辑之后，未来的逻辑将转向“需求预期”定价，地产政策的边际缓解将使得大宗商品远期的需求预期转好。

受制于政策传导需要时间，短期需求仍然疲弱，主要商品的现货以及01合约仍然将较为疲弱。

不过预计远期合约将受到预期好转的支撑，价格将逐步企稳。

本周受房地产融资端或放松影响，相关商品价格在本周五有所反弹，后期如果有进一步政策出台，商品远期合约重心或将缓慢上升，修复之前过于悲观的预期。