华安证券-海螺水泥-600585-业绩稳健增长，节能减排技改加速推进-210326

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事件：公司发布2020年年度报告，报告期内实现营收1762.43亿元，同比增长12.23%；实现归母净利润351.30亿元，同比增长4.58%。

业绩稳健增长，成本控制优秀分季度来看，2020年Q1-Q4公司分别实现营收为232.07/508.00/499.77/522.59亿元，同比变动-23.91%/+23.47%/+27.78/+12.93%；实现归母净利润49.13/111.56/86.50/104.11亿元，同比-19.21%/+21.55%/+1.10%/+6.48%。

报告期内，公司水泥和熟料净销量同比实现稳定增长，水泥熟料综合成本也有所下降。

水泥和熟料合计净销量4.53亿吨，同比增长4.69%；水泥熟料自产品销量3.25亿吨，同比增长0.70%。

公司2020Q1-Q4毛利率34.93%/29.79%/25.17%/29.80%，全年实现产品综合毛利率为34.42%，同比下降0.55pct，我们认为主要有三个原因：1）2020Q3及Q4水泥价格表现不及预期；2）煤价波动带来原材料成本提升；3）公司非水泥贸易业务（其他业务）在2020年规模显著扩大，对整体毛利形成拖累。

但2020年公司吨成本仍然同比下降7.72元/吨至170.75元/吨，生产运行指标继续优化。

费用率和资本结构持续优化2020年公司新增熟料产能900万吨，水泥产能1045万吨，骨料产能300万吨，商品混凝土产能120万立方米。

截至报告期末，公司熟料产能2.62亿吨，水泥产能3.69亿吨，骨料产能5830万吨，商品混凝土420万立方米。

为强化终端销售市场建设，公司实现水泥熟料贸易业务销量1.28亿吨，同比增长16.47%；贸易业务收入410.68亿元，同比增长7.09%。

费用率方面，公司2020年销售费用率2.34%，同比下降0.47pct；管理费用率2.75%，同比下降0.39pct；财务费用率-0.86%，同比下降0.01pct。

报告期内公民研发费用率0.37%，同比增加0.25pct，研发费用同比增加245.40%，主要是下属子公司用于超低排放技术开发及水泥制造绿色能源开发项目费用投入同比增加所致。

公司2020年资产负债率同比下降4.09pct至16.30%，创造历史新低。

在手现金继续创新高，2020年货币资金和交易性金融资产总额同比增长173亿元至890.6亿元。

资本开支预计增加，“碳中和”背景下抢占先机2021年公司计划全年水泥和熟料净销量（不含贸易量）3.25亿吨，同比基本持平，预计吨产品成本小幅上涨，吨产品费用基本稳定。

值得关注的是公司2021年计划资本性支出150亿元，相比2020年资本支出（以“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”计）提升50%以上。

资本开支将主要用于项目建设、节能环保技改及并购项目支出，预计全年新增熟料产能180万吨，水泥产能680万吨。

水泥作为碳排放量占比较大的重点行业之一，我们认为“十四五”期间供给端约束的执行标准和执行力度将不断趋严；而水泥企业结合绿色智能化技术进行的产线改造预计也将成为碳达峰、碳中和必不可少的实现路径之一。

公司作为水泥行业智能制造布局最早、技术最先进的企业之一，具备较大的先发优势，将充分受益绿色环保的时代浪潮。

投资建议公司作为我国水泥行业标杆性企业，行业供给侧改革和矿山资源化趋势将赋予其更大的长期投资价值。

同时，公司从业务和区域两个维度进行双向扩张，骨料、混凝土业务和海外市场都拥有巨大的开拓空间，公司规模将远不止于当下，是值得长期配置的周期核心资产。

我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为362.32/380.32/396.02亿元，对应EPS分别为6.84/7.18/7.47元，维持“买入”评级。

风险提示基建和地产投资不及预期；公司骨料和混凝土业务拓展不及预期，或海外业务拓展不及预期；相关政策实施力度不及预期。