民生证券-食品饮料行业：春糖举行在即，白酒板块迎来情绪提振良机-210329

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4月模拟组合：五粮液（25%）、燕京啤酒（25%）、天润乳业（25%）、甘源食品（25%）。

月初至今，我们3月模拟组合（伊利股份、燕京啤酒、养元饮品、甘源食品）综合收益率为-1.05%，跑赢上证指数（-2.59%）、沪深300指数（-5.60%）和中信食品饮料指数（-4.78%）。

白酒：行业进入停货挺价期、价盘有望持续向上，同时本周成都春季糖酒会举行在即，板块情绪迎来提振良机。

自去年12月行业进入春节旺季前控量挺价期以来，茅台批价持续见新高，板块情绪不断得到提振。

尽管春节前后飞天批价相对于高点3300元有所回调，但目前仍维持在3200元附近高位。

受茅台批价回落及节前渠道放货影响，五粮液节前批价有10-20元的小幅回调，但从量价匹配角度来看，得益于春节消费氛围旺盛以及茅台供需缺口放大，五粮液动销表现堪称上佳，节后批价也受益于茅台价格向好逐步向千元大关靠拢（目前批价多在980-1000元）。

次高端方面，得益于厂商对疫情良好预判、提前备货及对商务团购、小型宴请等渠道的良好把握，强势次高端品牌如汾酒、剑南春、洋河梦之蓝等均有良好表现。

得益于基本面方面的良好反馈及市场风格配合，去年12月以来至春节前的2个半月时间白酒板块涨幅累计超45%，短期涨幅过大叠加市场风格切换使得板块出现较大回调。

我们认为，节前高端白酒需求旺盛、经销商备货积极性强；春节期间动销表现正常，基本摆脱疫情影响，高端品牌以及头部次高端品牌渠道库存去化正常，行业一季报整体展望向好，行业逻辑未见改变，板块趋势仍大概率维持景气。

3月份开始行业逐步进入控量挺价期，未来一个季度价格端向好逻辑将成为板块主要利多因素。

叠加对一季报预期向好及本周即将举行的成都春季糖酒会，我们判断板块热度将有望逐步回温。

投资建议方面，我们仍重点推荐增长确定性组合：推荐贵州茅台+五粮液+泸州老窖+山西汾酒核心组合，同时关注洋河股份+今世缘+古井贡酒组合。

乳制品：行业竞争态势趋势性趋缓确定性持续走高，看好全国化品牌及一线城市品牌21Q1业绩表现；奶价短期回调属淡季正常情况，预计全年仍是温和上涨态势。

展望2021年，我们认为在疫情相对得控假设下，原奶成本上涨将相较于2020年温和且可预测；企业近年加大奶源布局建设，持续提升自控比例以保证供给及生产稳定。

下游方面，高端产品线预计在低基数情况下实现温和复苏，在价方面部分对冲对上游原奶压力；中低端产品线竞争预计也将大概率放缓，因此判断行业竞争趋缓逻辑有望在2021年真正兑现。

节前，由于市场担忧疫情对行业需求的扰动，板块调整明显。

但实际情况看，因疫情控制得力，行业需求基本恢复正常化，在去年同期低基数情况下有明显增长。

预计伊利、蒙牛两强及一线城市本地品牌（如三元、光明、燕塘）春节期间弹性显著好于大部分地方品牌。

一方面，20Q1疫情冲击全国化品牌更明显（全国品牌礼赠属性较强的高端产品占比较高）；其次20Q1地方品牌得益于需求基本盘稳定、生产运输受疫情影响相对较少而受损相对较低；再次，今年春节因就地过年政策导致一线城市留驻人口显著高于去年，因此我们看好21Q1全国品牌及一线城市本地品牌（光明、燕塘、三元）等公司业绩表现。

此外，去年春节后的2-4月渠道处于去库存状态，行业收入端及费用端均持续遭受疫情影响。

而得益于今年春节动销正常化，预计春节后渠道备货也将趋于正常化，因此预计各公司收入端及利润端均有良好表现。

此外，节后奶价有所回落，这其实属于供需恢复正常化的常态情况（供给相对稳定但需求进入淡季）。

推荐排序：伊利股份+天润乳业+燕塘乳业+新乳业+光明乳业，同时关注受益于奶价确定向上涨的港股标的――现代牧业。

调味品：B端需求底部复苏大概率推动行业需求改善，2021年行业竞争有望走出前紧后松态势。

展望2021年，如疫情无大的反复，得益于餐饮端需求同比、环比持续修复，行业需求将持续向正常化迈进。

21Q1在20Q1低基数（春季备货前置+疫情冲击）下高弹性及成本压力带来的提价预期（直接或间接）将是板块两大核心逻辑。

提价预期：在成本上涨与需求复苏交织背景下，行业提价预期强烈。

尽管年初海天官宣2021年将不会直接提价，但判断其仍将大概率通过缩减费用投放的方式实现间接提价。

需求修复：由于低基数效应与餐饮回暖，判断2021年以B端渠道为主的企业收入端弹性较大。

竞争趋缓，但节奏应是前紧后松：基于成本压力与需求修复，判断行业竞争态势将稳步趋向放缓，节奏上判断是前紧后松。

因此，在行业竞争短期加剧的情况下，龙头增速或未必能及时显现高弹性增长。

但以更长时间维度看，龙头基于强力收入诉求将持续对中小企业施压，行业集中度提升趋势不可逆。

重点关注低基数及改革推动2021年收入端有望体现高弹性的标的，推荐排序：中炬高新+恒顺醋业+涪陵榨菜+海天味业。

啤酒：1-2月规上企业销量增长超60%，预计外资表现好于内资。

2021年1-2月中国规模以上啤酒企业累计产量504.7万千升，同比+61.0%。

得益于去年同期（尤其是2月）超低基数，行业产量数据表现亮眼，预计3月增速环比将有所走弱（去年3月开始行业进入补库存阶段）。

同时我们判断21Q1外资厂商销量表现将好于内资。

由于去年年初夜场、餐饮等即饮渠道几乎停滞，而外资品牌即饮渠道占比显著高于内资，因此我们判断百威、嘉士伯、喜力等外资品牌在今年前2个月的销量增速表现好于平均数，预计主要在60-100%区间；内资品牌增速则预计大部分在平均数之下，主要集中于35-50%区间。

展望2021年全年，预计在2020年低基数情况下行业产销有望实现恢复性增长，不过全年来看预计仍将是外资整体表现好于内资。

行业成本压力（包材及大麦成本）于2021年将更加明显，而龙头对高端化及利润诉求加强，行业竞争有望整体性趋缓。

推荐排序：燕京啤酒+青岛啤酒+重庆啤酒+珠江啤酒组合，重申燕京啤酒基本面有望迎来拐点，并关注港股华润啤酒、百威亚太。

风险提示：宏观经济不达预期、疫情持续时间超预期、业绩不达预期、食品安全问题等。