兴业证券-招商轮船-601872-2020年业绩前高后低，静待VLCC市场复苏-210328

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投资要点事件：招商轮船发布2020年年报，报告期实现营业收入180.7亿元，同比减少2.9%；归母净利润27.8亿元，同比增长43.7%，折合EPS为0.41元；扣非后净利润27.7亿元，同比增长80.5%，扣非后EPS为0.41元，业绩符合预告。

分季度看，2019Q1-Q4净利润分别为12.7、17.8、9.3、-12亿元。

公司向全体股东按每10股派发现金股利人民币1.24元（含税），合计派发现金股利为人民币8.4亿元（含税），现金分红占合并报表口径当期实现的归属母公司股东净利润的30.1%，对应3月26日收盘价的股息率为2.4%；公司以资本公积金向全体股东每10股转增2股，共计转增13.5亿股，转增后总股本增加至80.9亿股。

点评：2020Q4计提船舶资产减值10亿元。

2020Q4公司对自有16艘VLCC油轮和9艘超灵便型散货船计提资产减值准备合计折合人民币10亿元。

公司2020Q4归母净利润-12亿元，其中资产减值导致公司归母净利润减少10亿元。

2020Q4VLCC市场环比继续下行。

2020Q1-Q4，VLCC中东至中国航线日租金均值7.5、9.5、1.8、1万美元/天。

2020年VLCC市场剧烈波动，受疫情影响原油消费，OPEC大幅减产，2020Q3VLCC日租金出现大幅回落，Q4环比继续下滑。

受此影响，公司2020Q4业绩环比继续下滑。

2020Q4干散货市场环比小幅下行。

2020Q1-Q4，BDI指数均值592、783、1522、1361点。

2020Q3国际干散货运输市场受铁矿石、粮食等运输需求强劲带动，景气度大幅回升，2020Q4环比略有下行。

2021Q1干散货市场大幅回暖，但VLCC市场极度低迷，预计公司业绩依旧承压。

2020Q1受经济回暖，大宗商品价格上涨等影响，BDI指数淡季大幅上涨，均值1720点，同比增长191%。

但由于OPEC依旧严格执行减产，VLCC市场极度低迷，中东至中国航线市场租金一度跌至负值，2021Q1均值为-211美元/天，预计公司业绩依旧承压。

盈利预测及估值。

我们将对公司2021年VLCC日租金水平的假设从3万美元/天下调至2.5万美元/天，假设公司2021-2023年VLCC日租金水平2.5、3.5、4万美元/天。

暂不考虑转增对股本影响，将对公司2021年EPS预测从0.29元下调至0.23元，预计公司2021-2023年EPS为0.23、0.39、0.48元，公司2021年3月27日收盘价（5.19元）对应2021-2023年的PE为22.4、13.2、10.7倍，对应2021年PB为1.3倍。

短期看，受OPEC维持减产影响，目前油运市场极度低迷；但中长期来看，油运行业供给端优化空间较大，新船订单处于历史低位，而潜在可拆解的老旧船舶较多，预计2021年以后供给增速将明显放缓，若OPEC恢复产量，油运需求恢复正常，市场有望重新向上，投资者可择机配置，维持公司“审慎增持”评级。

风险提示。

OPEC减产力度超预期，原油海运需求低于预期、运力增长超出预期、油价大幅波动、海上安全事故、政策性风险。