中信证券-华鲁恒升-600426-2020年年报点评：单季度业绩环比改善，荆州基地稳步推进-210329

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公司2020Q4主要产品产量、销量、价格全面回升，单季度业绩环比改善。

在油价上行及需求复苏推动下，2021Q1公司主要产品仍维持涨价态势，预计将推动公司短期业绩持续复苏。

随着荆州基地等新项目推动，预计公司未来3年将保持较高增速，按照2021年20倍PE估值，给予公司目标价46元，维持“买入”评级。

公司Q4业绩略低于预期。

公司2020年实现营业收入131亿元，同比-8%，实现归母净利润18.0亿元，同比-27%；其中Q4实现营业收入40.7亿元，同比+14%，环比+34%，实现归母净利润5.1亿元，同比-6%，环比+31%。

2020年下半年公司主要产品景气复苏，单季度业绩环比改善，但由于原料煤炭价格上涨及Q4计提研发费用等因素，拖累公司Q4单季度业绩增速略低于预期。

2020Q4公司主要产品产、销、价全面回升，推升公司业绩回升。

公司2020年肥料、有机胺、己二酸及中间体、醋酸及衍生物、多元醇产量282、42、32、60、65万吨，分别同比0%、+12%、-6%、-5%、-2%，同期上述产品年均价同比-7%、+15%、-22%、-9%、-15%，公司产销量变动与产品价格变动一致，一头多线柔性生产效益显著。

2020Q4公司产品产量、销量、价格环比均大幅改善，上述产品价格分别环比+3%、+20%、+14%、+28%、+20%，推升公司业绩提升。

另一方面，由于下半年国内煤炭价格上行，以及公司Q4研发费用环比提升约6000万元，拖累公司Q4业绩增速略低于预期。

油价上行及需求复苏，2021Q1公司产品继续上行，预计业绩将持续复苏。

在OPEC+国家持续减产及全球需求复苏推动下，国际油价整体处于上行通道，此外全球范围内疫苗接种推广推升化工产品需求，近期主要化工产品价格继续维持上行态势。

根据我们跟踪的化工品价格数据，截至2021年3月26日，今年Q1公司肥料、有机胺、己二酸及中间体、醋酸及衍生物、多元醇产品均价同比及环比均有显著提升，其中涨幅较大的品种有丁醇同比+102%、环比+40%，辛醇同比+94%、环比+39%，DMF同比+87%、环比+11%，醋酸同比+110%，环比+60%等，产品价格大幅上行预计将推动公司2021年业绩持续复苏。

新项目稳步推进，预计公司业绩中枢将稳步提升。

报告期内公司新增项目稳步推进，根据公司年报，公司新建的16.66万吨精己二酸品质提升项目已于2021年2月投产，30万吨己内酰胺及配套尼龙6项目计划2021年底之前投产。

此外，公司荆州第二基地作为未来几年公司重要增量，近期相关项目的环境评价报告报告已经在政府官网公示，项目处于稳步推进中。

根据公司此前公告测算，荆州第二基地首批两大项目计划合计投资额115亿元，项目投产后预计贡献利润总额13.3亿元左右，将为未来2年公司业绩重要增量。

风险因素：国际油价大幅波动的风险；全球疫情出现反复的风险；公司新项目投产不及预期。

投资建议：由于近期公司主要产品价格大幅上行，我们提升公司2021-2022年归母净利润预测至38.0/45.9亿元（原预测26.1/33.2亿元），新增2023年盈利预测49.9亿元，对应EPS分别为2.34/2.82/3.07元，当前股价对应PE分别为15/12/11倍。

考虑到公司荆州第二基地项目，预计未来3年公司复合业绩增速有望保持在20%以上，按照2021年20倍PE估值，我们提升公司目标价至46元，维持“买入”评级。