五矿证券-有色金属行业深度：扶摇直上，军工装备更新换代释放钛材活力-210327

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军工产业景气确立，下游订单需求强劲。

《中国十四五规划和2035年远景目标》中明确提出“国防实力和经济实力需同步提升，确保2027年实现建军百年奋斗目标”。

中国军工装备正处于加速现代化的关键阶段，大国博弈加剧以及逆全球化趋势更令关键装备、关键材料的自主可控迫在眉睫。

我们认为，未来3-5年，中国军工产业将进入高景气发展周期。

全球疫情爆发不会影响军工订单加速释放，实战化军演将大幅拉动下游装备需求。

军品材料竞争壁垒高筑，行业龙头充分享受红利。

具备比强度高、耐蚀性强等多种优质特性的钛材和碳纤维、高温合金等新型材料被广泛应用于新式军用战机和导弹火箭中。

（钛材占比：F-22为41%、F-35为27%、歼-20为20%、运-20为10%）钛材加工作为产业链的中上游环节，制备难度大且稳定均一性的高标准决定加工环节的高利润；且同时兼具资金设备、研发技术、生产资质三大竞争壁垒，行业护城河较宽。

龙头企业地位稳固，有望充分享受行业高景气周期红利。

扶摇直上，军工装备更新换代释放钛材活力。

随着国产武器装备升级换代，国家深海发展计划、中国大飞机发展国产化稳步推进，军工钛材未来一段时间将迎来持续的发展机遇期。

2021年―2025年间军品钛材将成为中国钛材消费市场的“核心发动机”，需求增速呈加速增长。

主要逻辑包括两点：（1）国家经济实力雄厚（2）技术积淀迎来重大突破。

中国军事战机正在加速更新换代，未来五年歼-20、运-20、直-20等高端战机将进入高速放量期，我们预计将带来2.9万航空钛材消费需求。

我们预计2025年中国钛材总需求量将达到11万吨，其中航空航天用钛将以CAGR27%加速增长至5.4万吨，成为第一大钛材消费领域。

价格端，与民品钛材不同，军品下游强劲需求以及高生产成本决定其价格相对稳定，军品钛材整体呈现量升价平的态势。

行业核心逻辑：我们认为，钛材作为关键性战略新材料，在军工装备加速列装的大背景下，未来3―5年势必成为国家发展的战略核心领域，市场规模将持续扩大。

自2019年起中国钛产业链从海绵钛到钛材均进入由“量变”转向“质变”的阶段，尤其是下游钛材制造商包括宝钛股份、西部超导以及西部材料纷纷扩大高端产能，侧面反映出军品钛材订单充足。

目前这三家钛企均已进入国家军品供货体系，为歼-20、运-20等新式战机供货，其中宝钛股份现已具备3万吨/年钛铸锭、2万吨/年钛材以及1万吨/年海绵钛年产能，钛材年产量占全国总产量40%以上，且公司产品已成功进入国产大飞机C919、新型运输机运-20以及波音空客的供应链。

2020年前三季度公司共实现营业收入32亿元，归母净利润2.4亿元，同比大幅增长42%。

2021年2月公司发布非公开发行股票预案拟募资20.05亿元用于高端钛材扩能。

我们预计，未来3年宝钛股份业绩将进入高速释放期，决定未来业绩增速的核心要素在于高端产能的顺利落地以及合理的钛材生产结构，建议重点关注。

风险提示：1、新冠疫情导致民品钛材需求下滑严重；2、海绵钛产能短期无法出清，价格持续低迷。