浦银国际-药明生物-2269.HK-2020年业绩：业绩超预期，产能扩张释放增长潜力-210326

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药明生物2020年业绩超市场预期，归母净利润同比增长67%至16.9亿。

公司综合项目数量与未完成订单增长稳健，管理层暂维持2021年增长高于50%的业绩指引。

我们维持买入评级，目标价133.0港元。

2020年业绩超市场预期。

收入同比增长41%至56亿人民币，分别高于市场和我们的预期3%和5%，主要由于综合项目数量特别是后期项目、COVID项目增加，以及里程碑收益增长。

毛利率提升3.5pcts至45.1%，得益于规模效应和里程碑付款。

归母净利润同比增长67%至16.9亿人民币，分别较市场和我们预期高15%和10%。

经调整归母净利润（剔除股份为基础的薪酬开支276.4百万元、汇兑亏损91.3百万元、部分投资公允价值增加344.6百万元）同比增长43%至17.2亿人民币。

未完成订单增长强劲。

2020年新增项目103项（vs2019年59项），其中综合项目数量从250个增至334项。

公司预计未来每年新增不少于80个IND项目，较之前每年60个的指引明显增加。

未完成订单总量增长122%至113亿美金，其中未完成服务订单同比增长293%至66亿美金，主要由于疫苗CMO长期订单和COVID相关项目。

三年内未完成订单金额同比增长86%至15亿美金，截止2021年3月15日增至22亿，短期业绩增长强劲可期。

里程碑付款47亿美金，截止2021年3月15日增至48亿美金，未来有望提升利润率。

自建与收购并举，产能扩张迅速。

由于订单增长强劲，公司通过自建与收购迅速扩充产能，规划产能由30万升提升至43万升。

目前主要工厂MFG1-4已满产，MFG5的3.6万升产能已于2021年初投产，将在年内满产，剩余2.4万升也计划年内投产。

此外，杭州MFG13、14、20，苏州MFG21，美国MFG18和德国MFG19预计都将在年内投产。

2021年公司还将开始8个CMO项目，将贡献可观收入。

维持买入评级，目标价133.0港元。

管理层暂维持2021年增长高于50%的业绩指引，我们对增速预期更加乐观，未来利润率会随着后期项目推进、里程碑付款和2022年潜在Royalties而提升。

目标价对应2022/23年125/82倍PE，相较行业有溢价，维持买入评级。

投资风险：疫情影响项目延迟；客户临床试验失败。