中信证券-濮阳惠成-300481-2020年年报及2021年一季度业绩预告点评：业绩保持稳健增长，内生外延持续向好-210329

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公司研发能力优秀，战略布局积极，始终保持行业领先地位，我们上调公司2021-2022年EPS预测为0.93/1.12元/股（原EPS预测为0.89/1.09元/股），新增2023年EPS预测为1.42元/股。

参考公司历史估值，考虑公司在行业内的龙头地位及长期成长性，我们认为2021年35倍PE是合理的估值水平，对应目标价33元，维持“买入”评级。

2020年营收同比+34.21%，归母净利同比+23.66%。

公司2020年实现营收9.13亿元，同比+34.21%；实现归母净利润1.80亿元，同比+23.66%。

其中Q4实现营收2.56亿元，同比+52.38%，环比+0.39%；实现归母净利润0.40亿元，同比+33.33%，环比-18.37%。

公司2020年营收上升来自山东清洋并表，同时公司生产、销售规模整体增长。

分产品来看，2020年顺酐酸酐衍生物营收6.15亿元，占比67.39%；功能材料中间体营收0.89亿元，占比9.80%，较去年同期提升2.89个pct；其他营收2.08亿元，占比22.81%。

公司凭借本地全产业链优势，发挥园区配套协同效应，2020年受疫情影响较小，经营稳健。

同时，公司发布一季度业绩预告，预计2021年Q1实现归母净利润4066.31万元-4744.03万元，同比+20%~40%，环比+3%~20%。

2020年四费费率较去年同期下降0.83个pct，现金及现金等价物净增加额同比减少55.05%。

费用率方面，公司2020年度销售费用率0.72%，较上年同期的4.19%下降3.47个pct，主要系执行新收入准则，将运输费、港杂费、货物保险费等重分类至营业成本；管理费用率为10.72%，较上年同期的10.68%上升0.04个pct；研发费用率为7.67%，较上年同期7.35%上升0.32个pct；财务费用率为0.95%，较去年同期的-1.33%上升2.28个pct，主要系汇率变动导致汇兑损失增加所致；四费费用率合计为20.06%，较上年同期的20.89下降0.83个pct。

从现金流情况看，公司2020年经营活动产生的现金流量净额为0.58亿元，同比减少58.57%。

下游需求持续推动，内生外延突破瓶颈。

公司是国内规模最大、产品线最齐全的顺酐酸酐衍生物生产企业之一，下游可用于环氧树脂固化、合成聚酯树脂和醇酸树脂等，广泛应用在电子元器件封装材料、电气设备绝缘材料、涂料、复合材料等诸多领域。

公司不断延伸中、高档产品线，建立柔性化生产方式，通过采购、生产、仓储等各环节数据共享，提高生产环节对市场的快速响应能力以及生产资源的利用效率，同时满足市场持续增长和客户多样化需求。

此外，公司完成收购山东清洋突破顺酐酸酐衍生物产能瓶颈，并计划新增5万吨顺酐酸酐衍生物产能，有望进一步提高市场占有率，巩固行业龙头地位。

OLED中间体需求增长迅速，提前布局尽享红利。

OLED材料需求随下游面板出货量及渗透率提升而快速增长，公司提前对芴类、噻吩类、咔唑类、有机膦类等产品进行产业化布局，具备领先优势。

同时，公司不断改进OLED功能材料及有机膦催化剂的合成工艺，降低生产成本，重点开发OLED功能材料，同步开拓其他功能材料中间体领域市场，有望逐渐培育为公司新的利润增长点。

风险因素：原材料价格波动；市场竞争加剧；产品价格波动。

投资建议：公司研发能力优秀，战略布局积极，始终保持行业领先地位，我们上调公司2021-2022年EPS预测为0.93/1.12元/股（原EPS预测为0.89/1.09元/股），新增2023年EPS预测为1.42元/股。

参考公司历史估值，考虑公司在行业内的龙头地位及长期成长性，我们认为2021年35倍PE是合理的估值水平，对应目标价33元，维持“买入”评级。