国盛证券-中国有赞-8083.HK-连锁业态崛起，延伸服务扩张-210329

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中国有赞2020年收入同比增长56%，亏损收窄。

中国有赞2020Q4实现总收入约5.1亿元，同比增速35%。

2020全年总收入18.2亿元，同比增长56%，其中订阅解决方案、商家解决方案分别为10.5、7.6亿元，同比增长77%、34%。

经调整归属母公司亏损3.2亿元，同比缩窄24%。

公司2020年毛利率由上年同期50.8%提升至59.4%，主要得益于高毛利率业务SaaS和延伸服务的规模扩张。

销售费用率由46.5%下降至42.9%，行政费用率由16.8%下滑至13.3%。

亏损率由36%缩窄至17%。

连锁业态崛起，商家ACV与ARPU持续提升。

截至2020年存量付费商家达9.72万个，同比增长18%；其中新增付费商家5.99万个，流失商家4.5万个，主要由于Q3、Q4部分中小快手主播商家到期后不再续费、转为有赞客。

大客数量快速增长，2020年头部及中腰部商家数量同比增长30%，数量占比达45%、上年同期为41%。

连锁业态崛起，有赞连锁新增付费商家数量同比长约300%、付费门店数为2019年的10倍；有赞零售、美业、教育新增付费商家数量翻倍。

有赞的平均合同金额ACV为11880元，同比增长33%，各类产品ACV均有提升、其中有赞连锁ACV提升显著。

整体商家2020年ARPU为18583元，同比增长40%。

助力商家成长，延伸服务优化盈利。

有赞2020年GMV为1037亿元，同比增长61%。

有赞为商家创造的价值逐年增加，连续5年使用有赞解决方案的商家，年均GMV复合增长率超过60%。

2020年单商家GMV达106.7万、同比增长36%。

延伸服务是SaaS优化盈利的重要动力。

2020年有赞延伸服务收入同比增长84%至2.8亿元，估算占收入比重由13%提升至15%，主要来自商家GMV增长和延伸服务渗透率提升。

预计有赞担保收入贡献最大、有赞客增速最快。

有赞客2020年12月当月有成交的流量主为3686个，2020年估算贡献GMV超70亿。

商家群持续拓展，全链路布局完善。

未来在商家客群方面，1）对于大商家，继续完善连锁、零售、美业等大客产品及云平台、提升定制化能力、加强服务运营能力等；2）今年将推出更加适合长尾商家需求、更贴合自传播的轻量级产品。

2020年有赞SaaS产品发布逾52000项更新迭代。

2021年初微商城新增新店上线服务、3月推出企业微信助手，有赞连锁将联动CRM、ERP等第三方服务商提供综合解决方案等；未来也会通过战略合作或者投资并购完善全链路布局，如投资伯俊软件、订单来了。

有赞科技已经递交港股上市申请，上市后将优化业务结构，聚焦SaaS业务，有赞未来还需进一步提升加强产品力、提供更多差异化服务，巩固业务壁垒，提升变现能力。

维持“买入”评级。

我们预计中国有赞2021-2023年收入约28/40/54亿元，Non-GAAP净利-3.0/-2.9/-2.5亿元。

我们看好微信、快手等去中心商业生态，期待有赞的SaaS产品竞争力和长期变现模式持续优化，维持“买入”评级。

风险提示：私域平台带货规模不及预期，微信小程序等官方渠道竞争超预期，付费商家数和商家成交额增长不及预期，商家续约率改善不及预期。