安信证券-复星旅游文化-1992.HK-三亚项目强势复苏，各业务重整旗鼓-210330

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■2020年营收同比下降59%、归母净亏25.7亿元；毛利率小幅降低。

1）收入与利润：2020全年公司实现营收70.6亿元/YoY-59.3%，归母净亏损达25.7亿元/YoY-521.9%，基本符合预期；经调整EBITDA达1.9亿元/YoY-94.8%。

2）成本与费用：20年公司严控营业成本，全年毛利21.6亿元/YoY-60.9%，毛利率30.7%/YoY-1.2pct，其中度假村及目的地运营毛利率28.1%/YoY-3.6pct。

受疫情影响，公司各项费用率有所承压，全年经营亏损16.76亿元/YoY-180.9%。

度假村业务经营亏损20.4亿元，其中包括12.8亿元与疫情有关的非经常性项目；旅游目的地经营利润6.4亿元/YoY-61.1%，三亚亚特兰蒂斯经营利润获0.5亿元正增长。

■ClubMed调整再出发，ThomasCook数字化获新生。

1)ClubMed：公司核心业务ClubMed度假村2020年受疫情冲击，容纳能力下降55%；20年营收56.1亿元/YoY-58.4%，以欧非中东区为主的全球业绩一齐滑坡；经调整EBITDA-3.27亿元/YoY-114.4%。

20年末公司在全球运营65家度假村，入住率64.4%/YoY-1.6pct，ADR1423元/YoY4.9%，RevPAR847元/YoY-3.75%。

ClubMed已采取卫生安全升级、客户关怀、成本管控等举措以应对疫情，截至21年3月有18家度假村在运营中，容纳能力恢复至19年同期37%；中国区域20Q4营收同增35%。

随着全球疫情受控，公司将重回扩张轨道，21年将在全球新开5家度假村（2家在中国），23年前将新开16家度假村（8家在中国）。

2)ThomasCook：2020年7月公司将收购的老牌旅行社ThomasCook改造成全新的数字化生活方式平台，20年营收1.8亿元，截至21年3月底下载量75.2万，月活37.2万人,。

在英国本土ThomasCook亦开始以OTA形式试运营3)新品牌开拓：公司亦收购了ThomasCook旗下CasaCook和Cook’sClub等酒店品牌，以期进一步丰富酒店度假村品类。

截至2021年3月，公司已在地中海地区和中国各签约13家、3家特许经营门店，预计23年底前全球相关品牌酒店将不少于30家。

■三亚亚特兰蒂斯：20H2营收反超19年，21年春节入住率近90%。

2020年营收达12.27亿元/-6.5%，其中20H1营收3.31亿元/YoY-49.5%，20H2营收8.95亿元/YoY36.5%；经调整EBITDA6.08亿元/YoY7.6%。

全年入住率达67.5%/YoY-1pct，ADR为2154.3元/YoY-0.6%，RevPAR为1455元/YoY-2.0%，游客人数达约460万人/YoY-11.5%。

1）20H2业绩增长强劲，21春节恢复充分：20H2营收同增36.5%，其中客房收入同增41.3%，其他收入同增30.5%；入住率89.7%/YoY14.7pct，ADR2364元/YoY18.1%。

水世界于20年7-9月开设夜场，带动收入同增35%。

21年除夕至元宵期间接待游客30.1万人次、入住率86%，长假后一周入住率超90%。

2）棠岸项目：截至20年底已交付28套公寓，确认收入4.34亿元；1套公寓及8间别墅可售。

■复游城：丽江开门迎客，太仓IP滑雪场已动工。

1）丽江项目：定位中高端客户休闲度假，项目预期投资40亿元，总建筑面积31万平米，包括一个ClubMed度假村和国际游客中心。

该游客中心20年开业，ClubMed将于21下半年开业。

项目包含可售物业27.3万平米，公司已取得其中2.8万平米的预售许可并于20年11月开始预售。

全项目预计22-23年竣工。

2）太仓项目：项目整体投资132亿元，总建筑面积128.6万平米，包括大IP滑雪场“阿尔卑斯雪世界”及滑雪学校等配套。

可售物业总建面55.4万平米，公司已获10万平米预售许可并于21年3月18日前预售389套。

全项目预计2021年开始分阶段完工，随后3-4年全面竣工。

■投资建议：买入-A投资评级。

预计2021~23年公司主营收入128.44/172.06/192.2亿元，对应增速+81.9%/+34.0%/+11.7%，公司整体归母净利润-10.6/6.92/9.51亿元，对应增速+58.5%/-165.0%/+37.3%。

预计2021~23年旅游主业归母净利润-12.99/3.99/5.99亿元，对应增速+50.0%/+130.8%/+50.0%，考虑到高端旅游消费回流，利好公司国内休闲旅游度假村模式的发展，给予12个月目标价13.74港元，■风险提示：新冠肺炎扩散时间超业绩假设并进一步影响业绩，新度假村和旅游目的地项目开发进展不及预期，宏观经济下行风险等。