中泰证券-美团~W-3690.HK-重仓社区电商，坚持长期投入-210326

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事件：2020年美团营业收入为1,148亿元，同比增长18%；全年经调整盈利为31亿元。

交易用户数达5.11亿人，平台活跃商家数达680万。

餐饮外卖：增长稳健，盈利优化。

低线市场是2020年美团外卖用户增长的主要动力，大多数新用户来自三线及以下城市。

Q4美团餐饮外卖GMV达1,563亿元，同比+39%，用户交易频次实现稳健增长，月均会员同比提升两倍多，Q4外卖日均交易笔数达3,620万单，同比+33%。

2020全年餐饮外卖总订单量101.5亿单，同比+16.3%，日均外卖交易笔数达2,770万，同比+15.9%。

疫情推动平台优质餐厅供给升级，2020年餐饮外卖客单价为48.2元，同比+7%；美团计划在未来三年内发掘并培养超过100万餐饮新掌柜，帮助餐饮商家拥抱数字化，提升盈利能力。

2020全年美团餐饮外卖收入662.65亿元，同比+20.83%，外卖变现率由去年同期14.0%下降至13.6%；从收入结构来看，佣金收入为585.92亿元，同比+18%，抽佣率为11.99%，同比降低0.66%，主要是返佣等商家扶持政策的影响；在线营销服务收入达75.65亿元，同比+48%，营销服务变现率为1.55%，同比提高0.25%。

2020年餐饮外卖分部营业利润为28.33亿元，同比+100.11%，经营利润率为4.28%，同比提高1.69%。

到店酒旅：销售持续复苏，营销效率提升。

Q4到店酒旅收入为71.35亿元，同比+12%，增速环比回升7%。

2020全年到店酒旅分部收入为212.52亿元，同比-4.6%；其中，佣金收入为101.93亿元，同比-12.7%；在线营销服务收入为110.18亿元，同比+4.8%，广告变现率进一步提高。

到店餐饮和新类别服务运营能力优化，节假日主题推广活动有效帮助商家增加曝光、促进本地消费，Q4医美类别销售额同比增长超过70%。

2020年，美团国内酒店间夜量为3.55亿，同比-10%；平台高星级酒店供给和预定规模大幅增长，Q4高端酒店间夜量占比超过15%、五星级酒店间夜量同比增长超过110%。

到店酒旅分部2020年实现经营利润81.81亿元，同比-2.7%，经营利润率为38.5%，同比提高0.8%，主要是营销提效和收入结构优化的积极影响。

新业务：加大基建投资，短期亏损增加。

Q4新业务分部收入达92.44亿元，同比+52%，四季度在2,000+市县迅速推进美团优选，目前已经覆盖90%以上市县；美团闪购持续实现快速增长，Q4日峰值订单量达450万单；美团买菜在北上广深的覆盖密度持续增加，四季度交易用户和交易量均快速增长。

由于仓储、履约等基础设施投资加大，新业务分部Q4经营亏损为60亿元；全年经营亏损为108.6亿元，经营亏损率为39.8%。

重仓社区电商，坚持长期投入。

2020年经营费用率为32.6%，同比提高0.2%；营销费率同比优化1.1%，研发费率/管理费率同比提高0.8%/0.5%。

2020年美团经调整EBITDA达47.38亿元，同比-35%，经调整盈利为31.21亿元，同比-33%。

2020年经营现金流达84.75亿元，现金及现金等价物期末余额达170.94亿元。

外卖/到店/酒店等核心主业盈利稳健，公司现金储备充足，将持续完善基础设施，加速社区电商等新业务扩张。

预计2020-2022年营业收入为1,148/1,612/2,106亿元，净利润为47/104/194亿元。

前期盈利预测为2020-2022年营业收入1,120/1,553/1,980亿元，净利润33/117/208亿元，根据四季报数据以及新业务未来投入预期对估值进行了相应调整。

风险提示事件：（1）劳动力供给不足，骑手成本持续上升；（2）行业竞争加剧，用户交易激励费用大幅增加；（3）ROI不达预期，广告收入增速大幅放缓；（4）高端酒店拓展不畅，酒店抽佣率难以提升；（5）新业务亏损持续扩大。