中泰证券-扬农化工-600486-业绩符合预期，优嘉四期助力成长-210329

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事件：公司发布2020年年报，全年实现营业收入98.31亿元，同比增长12.98%，实现归母净利润12.10亿元，同比增长3.41%，扣除非经常性损益后净利润10.90亿元，同比上升23.31%。

其中四季度实现营业收入18.75亿元，同比归母净利润1.37亿元。

点评：原药以量补价、毛利率小幅下行。

2020年，原药产品在价格下跌的不利局面下，公司采取多产快销、以量补价策略，全年实现营业收入62.04亿元，同比增长12.46%，毛利率27.39%，同比下降2.50pct。

杀虫剂方面，氯氰菊酯、高效氯氰菊酯和联苯菊酯全年均价分别为8.64万元/吨、19.71万元/吨和20.93万元/吨，同比分别下跌21.04%、32.95%和35.80%，但公司部分订单为长约锁定，价格相对稳定，杀虫剂销售均价19.05万元/吨，同比下降9.61%，销量1.54万吨，同比增长6.57%，实现营业收入29.35亿元，同比下降3.67%，毛利率31.45%，同比下降2.06pct；除草剂方面，销售均价4.64元/吨，同比提升6.26%，销量5.04万吨，同比增长31.92%，实现营业收入23.33亿元，同比增长40.17%，毛利率24.45%，同比下降0.68pct，基本保持稳定；因优嘉三期新增杀菌剂产品等原因，其他农药产品实现营业收入9.36亿元，同比增长16.22%，毛利率21.99%，同比提升4.03pct。

中国植保快速增长、海外业务稳中有进。

公司聚焦核心品种深挖市场潜力，直击作物痛点完善解决方案，优化渠道布局提升客户粘性，积极探索线上线下联动营销的新模式，2020年中国植保市场销售同比增长15.77%。

海外业务方面，通过加强核心产品战略采购，强化核心市场销售，扩大与优质客户合作，优化客户结构，澳洲公司达成新合作，促进了澳新市场可持续稳定运营。

2020年海外市场销售同比增长16%。

公司全年制剂业务实现营业收入21.41亿元，同比增长15.77%，，毛利率35.15%，同比下降4.95pct。

优嘉三期建成投产、四期项目接力。

公司新项目稳步推进，优嘉三期于2020年三季度建成投产，项目调试一次性取得成功，同时公司从多个方面全力支持沈阳科创完成了氟环唑项目建设和调试，并完成了宝叶公司代森联等3个品种的改造。

优嘉四期为公司后期发展重心，根据公司环评报告，主要产品包括3800吨联苯菊酯、3000吨功夫菊酯、360吨右旋胺菊酯以及其他小品类菊酯、1000吨氟碇胺、2000吨丙环唑、3000吨苯醚甲环唑、6000吨硝磺草酮、1000吨虱螨脲等产品，根据公司测算，新项目建成投产后，预计年均营业收入为30.45亿元，总投资收益率23.8%，目前项目完成了备案、安评、环评等行政报批，已进入土建施工阶段。

新项目不断推进保障公司长期成长。

盈利预测：预计公司2021-2023年归母净利润为14.45/16.96/19.77亿元，对应PE分别为24.8/21.1/18.1倍。

我们认为公司作为农药行业最优秀的研发驱动型公司，新增产能不断释放，未来进一步打通“研-产-销”产业链，业绩有望持续增长。

此外，公司作为先正达集团旗下农药平台，未来有望不断承接集团订单，维持公司“买入”评级。

风险提示：并购整合不达预期、项目建设不达预期、主营产品价格下降。