安信国际-中梁控股-2772.HK-土储结构向高线城市转移-210330

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中梁控股2020年收入同比上升16.4%，毛利率同比下降2.3个百份点至21%。

受毛利率下降的影响，营业利润上升幅度较少，同比微升1.7%至87.5亿元。

合联营公司利润同比下降22%至9.7亿元，导致经常性核心净利同比下降16.7%至31.1亿元。

公司积极优化资产结构，土储结构向高线城市转移，三项融资新规指标中，只有资产负债高于规定水平，整体资产杠杆风险较低。

然而在国家调控的背景下，我们认为限价、限贷等调控政策将持续一段时间，我们综合以上考虑，调整2021-22年净利预测-22%/-20%，目标价调整至每股6.8港元，维持买入评级。

报告内容毛利率小幅下降。

中梁控股2020年收入同比上升16.4%至421亿元，毛利润同比上升5.1%至138.5亿元，毛利率同比下降2.3个百份点至21%。

受毛利率下降的影响，营业利润上升幅度较少，同比微升1.7%至87.5亿元，净利润微降2.4%至37.4亿元。

扣除投资物业公平值变动、出售项目公司股权之收益、对存货及其他资产之撇销等一次性收益或亏损后，我们估算中梁的经常性核心净利同比下降16.7%至31.1亿元，核心净利率下降1.9个百分点至4.7%，核心净利下降幅度较大，主要因为合联营公司利润下降有关，同比下降22%至9.7亿元。

资产负债结构持续优化。

在房地产融资新规下，房企们都着力降低债务，市场亦关注房企在资产负债结构上的改善情况。

截至2020年底，中梁总资产约2708亿元，总债务约2407亿元，扣除来自客户的合约负债后，负债对资产的比率约80%，略高于规定的70%。

现金约342亿元，一年内到期有息负债约237亿元，现金短债比约144%，优于规定的100%。

总有息负债及净债务分别为538亿元及195亿元，总资本约302亿元，净杠杆比率约65%，低于规定的100%。

三项融资新规指标中，只有资产负债高于规定水平，整体资产杠杆风险较低。

向高线城市转移。

公司2020年新增1490万平米之土储，按买地金额计算二线城市占47%、三线城市占45%，土储结构进一步向高线城市转移。

截至2020年底，总土储约6510万平米，扣除已售未结之部分，预计可售货值约4800亿元，其中二线城市占43%、三线城市占45%。

公司计划于2021年供应2600亿货值之可售资源，目标销售额为1800亿元，相当于去化率约70%。

截至2020年底，已售未结金额约2500亿元，将于2021-22年交付结转。

维持“买入”评级。

在房地产融资新规的限制下，房企们融资被受限制，大房企在资源争夺中具比较优势。

中梁过往经历销售高速增长后，已成长为中大型房企，全国销售排名第20位。

靠着其规模优势，将受惠行业的马太效应。

此外，公司重视布局城市的深耕策略，有利在中国主要城市土地供应双集中的背景下。

在投地上可作更精准的判断，从而降低项目去化风险。

然而在国家调控的背景下，我们认为限价、限贷等调控政策将持续一段时间，我们综合以上考虑，调整2021-22年净利预测-22%/-20%，目标价调整至每股6.8港元，维持买入评级。

风险提示：房地产调控政策、经济下行对销售造成压力。