东方证券-晶澳科技-002459-业绩符合预期，静待盈利修复-210330

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3月29日，公司发布2020年报。

2020年实现营业收入258.47亿元（同比增加22.17%），实现归母净利润15.07亿元（+20.34%），扣非后为13.61亿元（+6.10%），业绩符合市场预期。

核心观点20年组件销量大幅提升，盈利小幅下滑。

2020年，公司实现电池组件出货共15.88GW（含通过出售电站项目），外销组件预计为15GW（+46%），排名全球第三。

全年毛利率为16.09%（-4.93pct），主要系运保费重分类至营业成本导致，剔除影响后预计为20%左右；全年归母净利润为15.07亿元（+20.34%），净利率为6%（同比持平），单瓦利润为7-8分。

单看Q4，公司实现归母净利润2.15亿（-61.23%），毛利率仅为5.26%，主要原因为公司Q4对运费重分类后将全年运费计入Q4营业成本，并在销售费用对其冲回，导致单季度业绩失真，但并未影响公司经营实质。

负债与现金流健康，新技术积极布局。

公司资产负债率为60.21%，在回A上市后负债情况持续改善；公司经营现金流净额为22.65亿元，净现比高达1.46，系存货的消化和上下游占款优化。

较好的资产状况和现金流为公司后续扩产提供坚实保障。

新技术上，公司异质结中试线预计下半年陆续试产，并积极储备N型电池、钙钛矿等技术，保持领先。

21年销量有望翻倍，盈利有望逐季修复。

截止2020年，公司硅片/电池/组件产能为18/18/23GW，预计到2021年底，公司产能达到30/30/40GW，实现大幅增长。

2021年，公司组件目标出货量为25-30GW，有望翻倍。

盈利能力上，当前受制于上下游博弈和需求淡季影响，单组件环节盈利深度承压（净利率为负）；但我们认为随着博弈向上游传导，以及玻璃、胶膜等关键辅料价格回落，低价订单的逐步消化，公司毛利率有望呈现逐季改善。

财务预测与投资建议我们预测公司2021-2023年每股收益分别为1.44/1.89/2.52元（原预测21-22年为1.54/2.03，主要下调毛利率），我们认为目前公司的合理估值水平为2021年的23倍市盈率，对应目标价为33.12元，维持买入评级。

风险提示：光伏装机不及预期；原料价格大幅上涨；管理层波动风险。