民生证券-晶澳科技-002459-2020 年年报点评：垂直一体化持续推进，龙头稳健成长-210330

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一、事件概述3月29日，公司发布2020年年报：报告期内公司实现营业收入258.47亿元，同比+22.2%；实现归母净利润15.07亿元，同比+20.3%；实现扣非后归母净利润13.61亿元，同比+6.1%；EPS1.09元，ROE10.3%。

拟以公司15.95亿股为基数向全体股东，每10股派发现金股利2.00元。

二、分析与判断全年业绩高增长，Q4毛利率有所下滑公司全年电池组件出货量15.88GW（含通过电站的出货量），同比+54.8%，公司2018-2020年组件出货量连续三年稳居全球前三。

出货量高增长奠定了业务高增的基础。

盈利能力方面，全年综合毛利率16.4%，同比-4.9pct。

主要为公司海外销售占比较高，新会计准则将组件运费和出口杂费由销售费用计入营业成本对公司影响较大（20年销售费用率下降3.5pct）。

其中Q4毛利率5.3%，单季度下滑较明显（Q1-Q3毛利率分别为23.9%、22.8%、20.9%）。

主要原因包括：1、Q4国内订单较多，价格相对较低；2、2020年下半年以来硅料、玻璃、胶膜等原材料涨价明显。

随着海外订单交付占比提升拉高ASP以及原材料涨价趋缓或降价，未来毛利率有望平稳回升。

垂直一体化持续推进，保障稳健发展公司是老牌垂直一体化组件龙头。

截至2020年底，公司组件产能23GW，硅片和电池产能约为组件的80%。

义乌基地5GW电池+5GW组件已顺利投产，二期5GW组件正在施工。

预计到2021年底，组件产能超40GW，硅片、电池达组件产能的80%左右。

高度的垂直一体化将有力增强公司整体竞争力、抵御行业价格波动，保障盈利的稳定性。

原材料充分锁定，大尺寸产品增强竞争力公司与新特能源、京运通、亚玛顿等主要原材料厂商签订采购协议，截至2020年底预付账款8.11亿元，同比+88%，季度环比+32.8%，充分保障原材料供应。

公司推出基于182mm大尺寸硅片的高功率组件DeepBlue3.0，输出功率345W+，市场竞争力较强，叠加公司多年积淀的全球化品牌和销售渠道优势，。

三、投资建议预计公司2021-2023年归母净利润分别为19.83、26.15、32.28亿元，同比分别增长31.6%、31.9%、23.5%，当前股价对应2021-2023年PE分别为22、17、13倍，参考当前CS光伏产业34倍PE-TTM，首次覆盖，给予“推荐”评级。

四、风险提示：需求不及预期、价格下跌超预期、原材料涨价。