安信证券-美凯龙-601828-疫情后时代静待反弹，家装业务实现高增-210331

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■公司发布2020年年度报告：2020年公司实现营业收入142.36亿元，YoY-13.56%，归母净利润17.31亿元，YoY-61.37%，扣非后归母净利润11.62亿元，YoY-55.53%。

单四季度，公司实现营业收入47.09亿元，YoY+1.37%，归母净利润50.43万元，YoY-99.93%，扣非后归母净利润161.34亿元，YoY-99.46%。

扣除投资性房地产公允价值变动影响后全年归母净利润12.34亿元，YoY-55.15%，Q4归母净利润-1.34亿元（去年同期为-2328万元）。

业绩表现略低于市场预期。

■自营卖场单位租金下滑：公司自营业务全年实现收入66.82亿元，YoY-14.32%；Q4实现收入16.81亿元，YoY+9.20%，主要受益于卖场数量增多及出租率回升。

截至2020年末公司共经营92家自营商场（较2020Q3净新增3家），出租率回升至92.1%（截至Q3末为91.5%）。

新建卖场较为下沉，单位租金有所下滑，扣除2020M1租金免除影响后，截至Q1-4末，出租面积单平收入分别为107、91、87、82元/平方米/月。

随着家具零售景气度的回升以及公司出租率的回暖，租金有望加速回弹。

■委管卖场新建门店放缓：公司委管业务全年实现收入35.80亿元，YoY-23.85%；下半年收入17.51亿元，YoY-31.05%。

截至2020年末公司共经营273家委管商场（较2020Q3净新增18家）。

2020年公司新建委管卖场28家，同比减少7家，导致项目前期品牌咨询委托管理服务收入等一次性收入大幅缩减，2020年相关收入仅为7.88亿元，YoY-68.62%，2020H2收入仅为3.48亿元，YoY-82.30%。

长期看，截至2020年末公司筹备的委管商场中，有348个签约项目已取得土地使用权证u已获得地块，为后续发展提供储备。

■家装业务收入下半年实现高增：家装业务收入2020H1同比下滑，随着家具零售需求的恢复，2020H2实现收入10.42亿元，YoY+186.96%。

根据官网公众号，2020年家装合同额超45亿元，充足的在手订单为2021年收入进一步增长奠定基础。

■投资建议：家具零售业的逐步复苏，公司把握家居产品零售端流量入口，发力家装业务寻找新增长点。

我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.98/1.09/1.20元，维持“买入-A”评级。

■风险提示：地产景气度下滑，家装市场竞争加剧。