安信证券-华熙生物-688363-2020年报点评：科技赋能美丽大产业，战略性投入营销及研发铺路成长-210330

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■业绩概述：2020年实现营收26.3亿元/+39.6%，主要得益于功能性护肤品业务的大幅带动和医疗终端产品的逆势增长；归母净利6.5亿元/+10.3%，归母扣非净利5.7亿元/+0.1%。

非经损益7761万，同比去年1810万增加较多主因5287万政府补助以及委托他人投资收益4014万；拟每10股派发现金红利4.1元。

Q4营收业绩环比提速：双十一带动下，单Q4实现营收10.4亿元，同比大增73.4%，环比提速；单季归母净利2.1亿元，同比增长23.0%，扣非归母净利1.94亿元/+25.4%。

■功能性护肤品营收及毛利率双增，夸迪和米蓓尔放量。

2020年功能性护肤品业务实现收入13.5亿元，大幅提升112.2%，占总收入比重上升至51.2%。

夸迪和米蓓尔大幅增长：润百颜/夸迪/米蓓尔/BM肌活分别实现营收5.7/3.9/2.0/1.1亿元，对应增速65.3%/513.3%/136.3%/45.7%。

护肤品毛利率提升3.4pcts至81.9%，高毛利率夸迪占比提升，且润百颜/夸迪/BM肌活分别提升2.8/6.0/9.8pcts，我们推测主要系公司生产规模效应带来的成本端下降、直销占比增大（2018年公司直销经销比重约6:4，2020年润百颜/夸迪/米蓓尔/BM肌活经销占比分别为29%/11%/36%/12%），以及原液、眼霜、面霜等高毛利单品放量影响。

■原料业务营收受国际疫情影响微降但毛利率稳固，生物活性新原料取得突破。

原料业务实现营收7.0亿，受海外疫情影响同比微降7.6%，国际客户延迟/减少下单，公司积极将传统线下推广活动改为线上，预计随疫情消退业务将逐渐恢复。

其中，生物活性物新原料推广取得较大突破，营收逆势同增30%。

同时，原料业务毛利率逆势提升1.97pcts至78.1%，我们推测系疫情影响低品级低毛利率的玻尿酸原料销售，高毛利率高品级原料占比提升；医药级原料毛利率保持90%左右，高壁垒稳固。

■医疗线下半年渐回暖，全年收入微增。

医疗终端业务实现收入5.8亿元/+17.8%，其中皮肤类/骨科注射液/其他项分别实现营收4.4/0.9/0.5亿元，对应增速9.7%/10.4%/378.2%。

该业务2020Q1受疫情影响较大，但下半年回暖态势明显，且公司推出拥有Ⅲ类器械证书的润致娃娃针产品拓展水光市场。

全年毛利率84.6%微降2.1pct，或因疫情冲击下促销活动影响。

公司在境外地区的销售收入较上年增长13.01%，毛利率增长8.96个百分点，主要系公司拓展Cytocare（丝丽）产品的境外经销渠道，Cytocare收入增长。

丝丽营收高速增长驱动以丝丽为主要营收贡献的Revitacare主体营收逆势增长，实现1.1亿营收，约34%净利率。

■战略性加大营销和研发投入，短期盈利能力有所调整。

得益于原料及护肤品业务毛利率提升，整体毛利率增加1.8pcts至81.4%，归母净利率24.5%/-6.5pcts，单Q4归母净利率20.1%/-8.2pcts。

主因C端加大营销投入所致。

公司战略性投入护肤品业务推广（2020年线上推广服务费4.9亿）并取得良好投放效果，全年销售费用率同增14.1pcts至41.8%，仍处同行业良性合理区间，且在双十一背景下单Q4同比提升11.1pct，环比Q3已经放缓。

公司目前已成立数据运营部，大客户运营部，组建直播团队等，其中直播团队人员规模已接近百人，为个人消费品业务的快速发展提供基础能力支持，未来或有助于营销费用下降。

管理费用率缩减3.5pcts至6.1%，主要系Revitacare对赌协议完成不再计提业绩奖励，以及疫情下差旅费等减少；研发费用率增加0.4pct至5.4%，持续加大研发投入，研发费用较上年同期增长50.4%，疫情下研发人员数量仍逆势提升35%，持续巩固研发优势。

■投资建议：买入-A投资评级。

①生物活性物平台型企业构建初步成型，除核心物质透明质酸全产业链优势进一步巩固外，γ-氨基丁酸、聚谷氨酸钠、依克多因等其他生物活性物实现量产并初步实现规模化销售；食品级玻尿酸政策放开后有望凭借先发优势抢占市场空间；收购佛思特加强产业协同；②医美大众化及行业规范化驱动正规轻医美市场高速发展，公司产品线丰富竞争力强劲，Q3推出新品润致娃娃针获得三类医疗器械，拓展水光市场正规市场，丝丽品牌外销稳定增长；③根据天猫数据，2021年1-2月润百颜和夸迪GMV同比增速高达223%和25168%，功能性护肤品赛道仍处于仍处于较快增速阶段，公司抓住机会大力营销铺路未来盈利提升。

此外，股权激励绑定管理层利益释放积极信号，天津项目300吨产能预计2021年中投产。

考虑股权激励费用，预计2021-2023年业绩增速为21%/30%/28%。

■风险提示：新冠疫情持续恶化、行业竞争加剧、新品投放市场效果不及预期。