兴业证券-凯伦股份-300715-高速差异成长，激励强化动力-210331

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公司披露2020年报。

2020全年实现营收20.08亿元，同比+72.33%，实现归母净利2.79亿元，同比+105.66%，扣非后归母净利2.59亿元，同比+98.72%。

其中，单四季度实现营收7.09亿元，同比+49.37%，归母净利1.07亿元，同比+66.06%，扣非后归母0.95亿元，同比+50.45%。

全年销售净利率13.87%，同比+2.24个百分点，Q4净利率15.05%，同比+1.51个百分点。

防水卷材毛利率达到44.7%，同比大幅提高4.8个百分点，主因沥青采购价格同比下降，参考沥青2012合约结算价，全年均价2470元/吨，同比下降24%，最低点为4月22日仅1786元/吨，比年初低42%（用公开沥青价格数据表示趋势）。

公司期末资产负债率61.58%，期初为48.35%。

3月发行1年期普通债券，募集5000万元，计入短期应付债券；短期借款6.88亿（19年同期5.13亿），长期借款2.1亿（19年同期0.72亿）。

应收票据及应收账款占收入比例77.29%，期初为52.15%，其中应收票据增加6.88亿元。

其他应收款方面，押金保证金7174万元，上年同期790万元，备用金354万元，与上年同期基本持平。

公司2020年度计提减值准备的资产项目主要为应收款项融资、合同资产、应收票据、应收账款和其他应收款，计提减值准备合计6713万元（减少利总）。

继续扩大规模，市场份额提升。

公司苏州、唐山、黄冈、南充（四川）生产基地陆续投产，贵港、宿迁苏州高分子产业园陆续建设。

收入与利润规模增速均快于行业，2020年行业利润总额/主营收入6.8%，同比提高0.5个百分点，同期公司的比例为14%，远高于行业。

同时，主营收入在规模企业中占比达到1.9%，去年同期为0.9%，利润总额占比为3.2%，去年同期1.1%。

投资建议：公司注重研发，积极投放产能，巩固高分子领先地位，进一步提升市占率，同时拟配套股权激励充分激发动力。

我们预计2021-2023年归母净利为4.04、6.12、8.69亿元，3月30日股价对应PE分别为17.7X、11.7X、8.2X，建议维持“审慎增持”评级。

风险提示：原材料价格变动不及预期；房屋新开工不及预期；防水B端客户拓展不及预期；信用收缩的风险。