中信证券-翰森制药-3692.HK-2020年年报点评：集采风险大幅释放，创新药驱动长期增长-210331

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公司2020年业绩符合市场预期。

公司集采风险基本消化，新纳入医保品种有望带动业绩快速增长。

创新+仿制药步入收获期，商业开发合作进展顺利。

公司2020年业绩符合市场预期。

公司2020年实现收入、净利润86.90亿、25.69亿元，分别同比+0.1%、+0.5%，公司2020年下半年收入端和利润端均得到较好恢复（2020H1收入、净利润分别同比-13.5%、-5.7%），下半年集采和疫情的暂时性影响基本消化，业绩符合市场预期。

公司集采风险基本消化，新纳入医保品种有望带动业绩快速增长。

公司2020年下半年业绩的快速恢复主要得益于新产品的迅速放量，2020年公司新产品销售收入占比已从2019年的6.1%提升至23.6%。

抗肿瘤板块：收入40.0亿元，同比+13.31%，相比上半年（同比+0.05%）增长迅速，预计主要由于重磅新品阿美乐的迅速放量大幅抵消培美曲塞的集采影响。

阿美乐及氟马替尼均已通过谈判进入2020年医保目录，其中阿美乐已纳入《2020年CSCO非小细胞肺癌诊疗指南》，有望3年内收入规模达50亿元，氟马替尼有望4-5年内收入达10-15亿元；消化、糖尿病及其他板块：收入15.63亿元，同比+35.56%，预计孚来美贡献较大，孚来美已纳入2020年医保目录，预期5年内收入达25亿元；中枢神经系统疾病板块：收入13.33亿元，同比下滑38.60%，主要由于核心品种奥氮平受集采降价影响，销售额下降。

下半年该板块收入降幅已有所收窄（2020H1同比下滑40.31%），我们判断氮平受集采的负面影响体现得已经较为充分。

新获批上市的帕利哌酮缓释片有望对冲奥氮平的负面冲击；抗感染板块：收入17.94亿元，同比下滑1.91%，其中2020H2收入同比+16.9%（2020H1同比下滑18.76%），回升较快，主要是下半年随着疫情逐步稳定，医院注射类品种业务快速恢复，2021年有望维持较快增长。

公司集采风险基本消化，新纳入医保的阿美乐、氟马替尼及孚来美三款产品有望带动业绩快速增长。

创新+仿制药步入收获期，商业开发合作进展顺利。

公司2020年研发费用12.52亿元，占收入的14.41%，研发投入维持较高水平，正步入创新转型收获期。

2020年10款产品陆续获批上市，其中包括1类创新药阿美替尼（阿美乐）及创新制剂奥氮平口溶膜两款创新药，马来酸阿法替尼片等三款首仿药，以及FDA批准上市的艾替班特注射液。

公司目前在研项目百余项，其中三款1类创新药HS-10352片、HS-10353胶囊、HS-10356片及一款2类生物创新药HS-20090注射液已获批临床。

此外公司两款创新药已递交上市申请，其中用于治疗肝炎的自主创新药HS-10234预计上半年获批，有望进入今年医保谈判；阿美替尼一线治疗适应症III期临床试验达到主要临床终点，目前已提交pre-NDA，近期将提交NDA，覆盖人群将大大拓展。

除内部研发外，公司注重合作及收购机会，BD成果丰硕，与EQRx达成阿美替尼海外开发商业化合作、从NiKangTherapeutics引入抗感染创新药项目、从拓臻制药引入四代Bcr-Ab1抑制剂项目并拓展与Atomwise通过AI辅助药物涉及的活性化合物发现合作，商业合作与产品开发稳步推进。

风险因素：研发进度低于预期，新产品推广不及预期，药品招标降价。

维持“买入”评级。

公司阿美乐和孚来美维持强劲增长，有望借助医保加速放量，抗肿瘤板块和糖尿病类产品业务有望加速。

同时重磅在研品种陆续上市，商业开发合作进展顺利。

由于受集采和疫情影响，下调2021-2022年净利润预测至31.27/36.78亿元（原38.95/40.13亿元），对应公司2021-22年EPS预测为0.53/0.62元（原预测为0.67/0.68元）。

维持“买入”评级。