中信证券-中远海控-601919-2020年年报点评：业绩如期爆发，今年势头不止-210331

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2020Q4集运价格加速上涨，公司业绩表现亮眼，当季营收同增36%至536亿元，扣非净利润实现扭亏，同比大增21倍至60.1亿元。

考虑到今年1~2月运价维持高位，而3月开始运价缓慢下降，预计今年Q1公司有望实现100亿元+的净利润。

考虑到美国1.9万亿美元财政刺激政策落地以及复工复产推动工业品补库存，继续看好上半年集运行业景气维持高位。

业绩概况：去年Q4运价攀升明显，公司单季度营收同增35.8%至535.5亿元，毛利率同增168%，毛利率同比提升9.9pcts至20.1%，三费率同降4.2pcts至7.2%，归母/扣非净利同增30.5%/2081%至60.7亿/60.1亿元。

公司全年营收同增13.4%至1511亿元，归母净利/扣非净利分别同增46.8%/505%至99.3亿/95.9亿元。

Q4行业景气大幅攀升，公司各条航线量价双升趋势明显。

去年Q4集运旺季，需求继续维持高位，同时疫情加剧进一步压制行业有效运力释放，导致行业Q4即期运价显著上涨，而中远海控单季度各航线量价也表现不俗――公司美线/欧线/亚洲（包括澳洲）/其他国际航线（包括大西洋）箱量分别同增27.5%/6.7%/15.4%/9.3%，运价分别同增20.7%/33.7%/21.7%/17.4%。

行业拥堵、缺箱不仅推高运价，同时推高成本，公司费用管控显著，有息负债有望持续下降。

疫情冲击下，集运行业拥堵不堪、箱子有去无回，行业供需紧张，运价攀升明显。

但是这种极端堵塞环境下，中远海控的成本也增长较多，单箱设备及运输成本同比上涨18.2%，主要来自内陆转运、空箱回流、集装箱租赁等成本上涨，而单箱船舶成本也同样上涨9.9%，主要来自船舶租赁成本上涨，而受益于油价下跌，单箱航程成本同降7.8%。

去年公司费用管控效果较好，管理和财务费率分别同降0.9pct/1.6pcts至5.6%/2.4%，其中公司有息负债同比下降265亿元至1008亿元。

随着进入业绩稳健期，公司或将把持续高额的经营现金流用于提前还款，降低债务杠杆，推动财务费用持续下降。

部分合同价已经签在较高水平，近期SCFI下跌有所企稳，全年看好行业强劲的基本面。

根据我们调研，3~4月进入美线及欧线合同签订窗口期，由于行业供需紧张不止，即期运价仍然维持较高水平，美线合同价大部分都签在了2500~3000USD/FEU的区间，相比去年同期翻倍，也支撑了公司今年业绩延续爆发性增长。

近期需求逐步回暖，SCFI指数上周下跌趋缓，美线运价继续坚挺，欧线止跌回升，料集运行业今年基本面延续强劲表现。

风险因素：1）贸易摩擦、全球经济放缓等因素导致集装箱吞吐量增长放缓；2）行业竞争加剧，运力供给过剩，价格大幅下跌；3）燃油等成本攀升明显。

投资建议：去年Q4运价大涨之下，公司单季度扭亏扣非净利润达60亿元，占到全年公司扣非净利的60%，考虑到今年1~2月运价整体依然维持高位，而3月开始缓慢下降，我们判断Q1公司有望实现120~150亿元的历史季度利润峰值。

我们调整公司2021/22年归母净利预测至235亿/124亿元（原预测235亿/102亿元），新增2023年盈利预测130亿元，现价对应PE为6/12/12倍，维持“买入”评级。