光大证券-东方航空-600115-2020年报点评：集团注资稳步推进，盈利恢复趋势明确-210331

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◆事件：公司发布2020年报。

公司2020年实现营业收入约586亿元，同比下降51.48%；归母净亏损118亿元，同比19年（盈利32.0亿元）由盈转亏，位于业绩预亏区间中位数偏上；扣非归母净亏损127亿元，同比19年（盈利25.7亿元）由盈转亏，位于业绩预亏区间中位数偏上。

公司2020年度不分红派息。

◆海外航空需求持续处于低位，公司ASK大幅下降。

公司2020年可用座公里（ASK）同比下降43.73%，较19年同期增速（10.38%）由正转负，其中国内客运需求恢复较好，20年国内航线ASK同比仅下降21.54%；海外客运需求疫情以来持续处于低位，20年地区、国际航线ASK分别同比下降85.93%、82.14%。

公司综合客座率为70.54%，同比减少11.52pct。

公司20年底共运营725架客机（不含公务机），相较19年底同比增加0.28%，低于上年同期增速（6.32%）。

◆客公里收益降幅有限，客运收入大幅下降。

由于供给大幅收缩，刚性需求下的整体票价水平下降幅度有限。

报告期内公司客公里收益为0.492元，仅同比下降5.75%，其中国内、地区、国际客公里收益分别变化-15.58%、+20.56%、+71.46%。

综合量价影响，公司2020年实现客运收入491亿元，同比下降55.46%。

◆货运业务表现亮眼。

由于疫情催生防疫物资运输需求，而疫情期间大量海外客运航线停运导致腹仓运能短缺，航空货运供需矛盾突出，20年公司货运吨公里收益同比上涨72.8%。

公司20年实现货邮运输收入48.95亿元，同比上涨27.9%。

◆部分经营成本刚性，毛利率转负。

由于经营业务大幅缩减，公司的变动成本下降明显，特别是在油价大幅下跌、起降费减免等扶植政策的背景下，报告期内公司航油成本、起降费分别同比下降59.52%、43.3%；但折旧及维修成本存在刚性，其中飞发及高周件折旧仅同比下降3.59%，而飞发修理成本同比增加2.1%。

综合以上，公司20年主营成本同比下降33.95%，降幅低于收入降幅。

受此影响，公司报告期内综合业务毛利率为-20.74%，同比由正转负。

◆公司将获集团注资，继续做强航空主业。

2020年10月，东航集团引入战略投资者，总计获得注资310亿元。

参考南航集团混改经验，东航集团有望将资金注入股份公司，在帮助东航股份降低资产负债率的同时，继续支持公司做强做优做大航空主业。

2021年3月29日，公司股东大会审议通过非公开发行A股议案，东航集团将全额现金认购增发股份，融资规模不超过108.28亿元。

◆投资建议：国内新冠疫苗接种稳步推进，五一暑运国内航空需求有望出现集中释放。

考虑新冠疫情持续时间超预期，我们下调公司21-22年EPS（不考虑增发）分别为-0.12元、0.14元（原为-0.05元、0.15元），新增23年EPS为0.21元；考虑到海外航空需求将逐渐恢复，我们维持公司A股、H股“增持”评级。

◆风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；油价、汇率波动影响航空公司盈利；空难等事故发生降低旅客乘机需求。