华创证券-东方航空-600115-2020年报点评：疫情影响致亏损118亿，看好公司持续推进改革释放经营活力-210331

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财务数据：1）2020年公司收入586.4亿，同比下降51.5%，亏损118.4亿（19年同期为盈利32亿），扣非亏损126.8亿。

2）客运收入491.3亿，下降55.5%，货运收入49亿，增长27.9%。

3）分季度看：Q4营收163.4亿，下滑40.5%，亏损27.3亿，扣非亏损30.7亿。

Q1-3扣非后分别亏损40.5、47.4和8.3亿。

4）汇兑：全年人民币升值6.5%，汇兑收益24.9亿，其中Q4汇兑收益测算15.3亿。

经营数据：1）2020年ASK同比下滑43.7%，其中国内-21.5%，国际-82.1%；RPK下滑51.6%，其中国内-32.7%，国际-85.6%。

客座率70.5%，同比下降11.5个百分点，其中国内71.4%，下降11.8个百分点，国际64.4%，下降15.65个百分点。

2）Q4ASK下降33.6%，RPK下降40.7%，客座率71.9%，下降8.7个百分点。

3）2021年1-2月：ASK同比下滑30.5%，国内12.2%，国际-92.9%；RPK同比下滑40.4%，国内-1.2%，国际-97.2%；客座率60.3%，同比下降10.0个百分点。

收益水平：1）含合作航线收入，2020年公司客公里收益0.492元，同比下降5.75%，其中国内0.455元（-15.58%或0.084元），国际0.811元（同比增71.46%或0.338元），测算座公里收益0.347元，同比下降19.0%。

Q4客公里收益0.408元，同比下滑8.6%，座公里收益0.293元，同比下降18.5%。

2）货运收益大增，吨公里收益2.225元，同比增72.75%，其中国内0.97元，同比下滑7.44%，国际2.867元，同比增114%。

致使公司货运收入49.0亿，同比增28%，占比升至8.3%。

成本端：1）营业成本708亿，同比下降34%。

其中航油成本138亿，同比下降60%，扣油成本570亿，同比下降22%。

测算公司座公里成本0.466元，同比增长17%，座公里扣油成本0.375元，同比增长38.7%，主要由于疫情期间较低的飞机利用率和经营数据推高单位成本。

2）Q4营业成本199亿，同比下降27%，其中航油成本38亿，同比下降56%，主要得益于较低的航油价格。

扣油成本161亿，同比下降14%，测算单位座公里成本0.437，同比增长9%，座公里扣油成本0.353元，同比增长29%。

费用：2020年三费合计118亿，同比减少37亿。

其中Q4公司财务费用为收益3.25亿，主要得益于四季度人民币升值带来汇兑收益。

其他收益：53.5亿元，同比减少约10亿，其中Q4确认15.9亿，同比减少3.8亿，环比减少0.9亿。

投资建议：1）基于Q1春运处于“冰点”，我们调整2021年盈利预测为22.2亿（原预测47亿），小幅调整2022年盈利预测66.8亿（原预测69亿），引入2023年盈利预测99.0亿，对应2021-23年EPS分别为0.14、0.41、0.60元，PE分别为41、14、9倍。

2）我们强调观点：航空股春天已至，行业基本面向上趋势相对明确，五一小长假或现出行高峰，从而成为进一步催化。

公司持续推进改革释放经营活力。

东航集团签订310亿增资协议，推进集团股权多元化改革，持续做大做强航空主业优化资本结构，上市公司层面近年围绕航空主业进行一系列卓有成效的举措和革新，外与达美法荷航合作，内与吉祥交叉持续发挥上海基地协同效应，上下游与携程、洲际酒店、迪士尼等合作，疫情下率先推出“周末随心飞”等创新产品，激发出行需求，推动航空市场复苏。

看好公司PB估值修复至2倍，对应目标股价6.6元，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。