西南证券-三峡水利-600116-重组完成，十四五规划清晰远大-210330

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事件：公司2020]年实现营业收入52.56亿元，同比增长302%；归母净利润6.20亿元，同比增长223%；基本每股收益0.41元。

重大资产重组完成，资产规模大幅增长。

公司以国有企业混合所有制改革和电力体制改革为契机，发行股份及支付现金购买了联合能源88.41%股权以及长兴电力100%股权（长兴电力持有联合能源10.95%股权）。

公司资产、业务规模以及盈利能力获得大幅提升。

截止2020年底，公司资产总计194.83亿元，同比增长279%，净资产收益率9.35%，同比增长2.86个百分点。

公司由万州一隅的地方电力扩张覆盖至重庆及周边区域，乃至全国的综合能源上市企业。

电量大增，锰业赋能，收入规模迅速扩大。

公司2020年业绩大增主要是售电收入和新增锰业贸易所致。

截至2020年底，公司自有及控股在运水电机组装机容量共746.2MW，同比增长177%。

公司2020年完成发电量29.47亿千瓦时，同比增长355%，售电量113.26亿千瓦时，同比增长483%，电力销售收入32.57亿元，同比增长234%，电力销售毛利率20.96%，同比增加3.22个百分点；完成电解锰销售12.97万吨，实现收入12.75亿元，毛利率为7.89%。

创新业务模式，延伸产业链两端。

公司深入探索电力产业链两端，包括投资建设热电联产项目开创首单综合能源服务业务；突破原有市场在上海市投资售电公司，在长三角开拓售电业务；整合专业平台，统筹从产业链前端的煤炭供应、中端的电力建设、到末端的运维检修和增值服务等，协同配售电业务发展。

现金分红创历史新高。

2020年公司分红派发现金红利1.9亿元（含税），创最高金额，占当期归属于上市公司股东净利润的30.84%，中长期高分红可期。

“十四五”规划发布，新一轮发展方向明确。

公司提出“打造以配售电为基础的一流综合能源上市公司”目标，明确开展市场化售电、综合能源和新能源三大业务的发展思路。

预计到2025年销售电量将超过1000亿千瓦时，其中市场化售电量超800亿千瓦时；总资产超过320亿元；营业收入超过150亿元。

盈利预测与投资建议。

预计2021-2023年EPS分别为0.51/0.58/0.64元，对应PE为18x/16x/14x，借助三峡集团支持，公司长期有望打造为综合售电龙头，给予公司2022年19倍估值，首次覆盖，“买入”评级，对应目标价11.1元。

风险提示：外购电占比较高风险；电价波动风险；新业务拓展不及预期风险等。